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title: "Zscaler, Inc. (ZS) Informe de Deep Value Intelligence · 18 de septiembre de 2026"
author: "DeepValues Research"
publisher: "DeepValues Research (DeepValues / LuLu Ventures LLC)"
type: "Deep Value Intelligence report"
ticker: "ZS"
company: "Zscaler, Inc."
sector: "Technology"
industry: "Software - Infrastructure"
date: "2026-09-18"
language: "es"
section: "Company Research"
stance: "Neutral"
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score: 2.75
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answer: "Al 18 de septiembre de 2026, DeepValues Research califica a Zscaler, Inc. (ZS) como Neutral (WATCH, puntuación 2.75/5). Zscaler es una plataforma de ciberseguridad de alta calidad y liviana en activos con fuerte demanda secular, márgenes brutos de aproximadamente 77%, crecimiento reciente de ingresos de 25.4% y una generación sustancial de flujo de caja libre (FCF). Cifras clave: precio de la acción $196; rendimiento del flujo de caja libre 2.7%; ROE -2.4%; margen operativo -4.0%."
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disclaimer: "Educational research, not investment advice."
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# ZS Deep Value Intelligence

**Fecha de análisis:** 2026-09-18

## Aviso Legal Crítico

*Este análisis es generado por Deep Value Intelligence, un marco de inversión multiagente impulsado por IA. Solo con fines educativos e investigativos, no es asesoría financiera, no es asesoramiento de un asesor financiero.*

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## Tabla de Contenidos

1. Resumen de la Inteligencia
2. Informes del Equipo de Analistas
   - Análisis de Fundamentales
   - Análisis de Valor Intrínseco (Buffett)
   - Análisis de Tendencia y Crecimiento (Lynch/Druckenmiller/Fisher)
   - Análisis Técnico de Mercado
   - Análisis de Mercado de Opciones
3. Comentarios del Equipo de Investigación
4. Comentarios del Equipo de Inversión en Valor
5. Comentarios de Deep Values

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## Resumen de la Inteligencia

### Tesis + Condiciones

**Tesis central:** ## Breve informe ejecutivo

**Riesgos clave:**
- Veredicto: Retener WATCH en $196.** Zscaler puede ser un excelente compounder de ciberseguridad con baja carga de activos: los ingresos crecen 25.4%, el margen bruto es 76.8%, la demanda es recurrente y la adopción de zero-trust tiene un largo camino. Solo el ROE y el ROA negativos por sí mismos no establecen un deterioro del negocio.
- El riesgo decisivo es el **pago excesivo por owner economics no verificados**. Con una valoración de aproximadamente $32 mil millones, el rendimiento de owner-earnings implícito oscila solo entre 1.9% y 3.1% usando las estimaciones de $600 millones-$1 mil millones del debate. Por lo tanto, el caso favorable de valoración depende de que el apalancamiento operativo, la dilución controlada y el crecimiento sostenido lleguen todos juntos.
- Para un inversor estilo Buffett, esto es **WATCH/sin compra central**, no AVOID. Una cartera tolerante al crecimiento puede usar una posición de seguimiento estrechamente limitada de 0.5%-1%, pero la actividad alcista en opciones no sustituye un margen de seguridad.

**Confianza:** Baja

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## Informes del Equipo de Analistas

### Análisis de Fundamentales

#### Resumen del último reporte de resultados

*El trimestre reportado más reciente está anclado en 2026 Q3, con la comparación del año anterior cuando está disponible.*

| Métrica | 2026 Q3 | 2025 Q3 | Cambio YoY |
| --- | ---: | ---: | ---: |
| Ingresos | $898.2M | $719.2M | +24.9% |
| Utilidad Operativa | $-3.4M | $-30.9M | +89.1% |
| Utilidad Neta | $-3.4M | $-17.6M | +80.8% |
| EPS diluido | $-0.02 | $-0.11 | +81.8% |
| Flujo de Caja Operativo | $279.3M | $250.6M | +11.4% |
| Flujo de Caja Libre | $60.8M | $171.9M | -64.7% |

Conclusiones clave: Esta instantánea ancla el trimestre reportado más reciente antes del análisis narrativo. Ayuda a los lectores a separar la calidad del negocio a largo plazo de cualquier cambio que haya ocurrido en el reporte de ganancias más reciente.

#### Métricas Financieras de 10 Años para ZS

*Todos los valores a continuación se calculan de forma determinista a partir de datos sin procesar; no los estima la IA.*

*Perfil del emisor: empresa operativa (Tecnología / Software - Infraestructura).*

#### Métricas Financieras de 10 Años
*Las filas anuales provienen de estados financieros reportados. La fila final TTM se calcula a partir de los últimos cuatro trimestres.*

| Métrica | 2016 | 2017 | 2018 | 2019 | 2020 | 2021 | 2022 | 2023 | 2024 | 2025 | 2026 TTM |
| --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- |
| Precio de Mercado | N/A | N/A | $35 | $84 | $130 | $236 | $155 | $160 | $179 | $286 | $196 |
| Capitalización Bursátil | N/A | N/A | $4.23B | $10.41B | $16.79B | $32.00B | $21.85B | $23.25B | $26.83B | $44.09B | $31.76B |
| Ratio P/E | N/A | N/A | -125.68 | -366.39 | -145.90 | -122.23 | -55.98 | -114.56 | -459.87 | -1057.63 | -503.13 |
| Ratio P/B | N/A | N/A | 17.60 | 33.75 | 34.64 | 60.51 | 38.11 | 32.06 | 21.06 | 24.50 | 12.22 |
| ROE | 22.0% | 23.5% | -14.0% | -9.3% | -23.7% | -49.5% | -68.1% | -27.9% | -4.5% | -2.3% | -2.4% |
| ROIC | 13.8% | 15.7% | 53.5% | -21.5% | -16.2% | -17.9% | -39.4% | -45.2% | -18.9% | -75.2% | -12.7% |
| EPS | N/A | $-1.10 | $-0.28 | $-0.23 | $-0.89 | $-1.93 | $-2.77 | $-1.40 | $-0.39 | $-0.27 | $-0.39 |
| Ingresos | $80.3M | $125.7M | $190.2M | $302.8M | $431.3M | $673.1M | $1.09B | $1.62B | $2.17B | $2.67B | $3.35B |
| Utilidad Bruta | $60.2M | $98.2M | $152.3M | $243.2M | $335.5M | $522.8M | $848.7M | $1.25B | $1.69B | $2.05B | $2.57B |
| Margen Bruto | 74.9% | 78.1% | 80.1% | 80.3% | 77.8% | 77.7% | 77.8% | 77.6% | 78.0% | 76.9% | 76.8% |
| Margen Operativo | -33.4% | -27.9% | -18.2% | -11.7% | -26.4% | -30.9% | -30.0% | -14.5% | -5.6% | -4.8% | -3.6% |
| Utilidad Neta | $-27.4M | $-35.5M | $-33.6M | $-28.7M | $-115.1M | $-262.0M | $-390.3M | $-202.3M | $-57.7M | $-41.5M | $-63.2M |
| Margen Neto | -34.2% | -28.2% | -17.7% | -9.5% | -26.7% | -38.9% | -35.8% | -12.5% | -2.7% | -1.6% | -1.9% |
| Crecimiento de Ingresos | N/A | 56.5% | 51.3% | 59.2% | 42.4% | 56.1% | 62.1% | 48.2% | 34.1% | 23.3% | 25.4% |
| Crecimiento de Utilidad Neta | N/A | 29.2% | -5.1% | -14.8% | 301.7% | 127.6% | 48.9% | -48.2% | -71.5% | -28.1% | 52.3% |
| Crecimiento de Flujo de Caja Libre | N/A | -20.3% | -128.3% | 731.4% | 11.5% | 324.5% | 64.2% | 44.5% | 74.0% | 27.2% | -3.6% |
| Valor Contable Total | $-124.7M | $-151.1M | $240.2M | $308.6M | $484.8M | $528.9M | $573.3M | $725.1M | $1.27B | $1.80B | $2.60B |
| Activos Totales | N/A | $182.9M | $447.8M | $604.2M | $1.83B | $2.26B | $2.83B | $3.61B | $4.70B | $6.42B | $7.87B |
| Deuda Total | $0 | $0 | $0 | $0 | $861.6M | $913.5M | $968.7M | $1.13B | $1.14B | $0 | $1.86B |
| Deuda a Patrimonio | -0.00 | -0.00 | 0.00 | 0.00 | 1.78 | 1.73 | 1.69 | 1.56 | 0.90 | 0.00 | 0.71 |
| Efectivo y Equivalentes | $92.8M | $88.0M | $135.6M | $78.5M | $141.9M | $275.9M | $1.01B | $1.26B | $1.42B | $2.39B | $928.4M |
| Patrimonio de los Accionistas | $-124.7M | $-151.1M | $240.2M | $308.6M | $484.8M | $528.9M | $573.3M | $725.1M | $1.27B | $1.80B | $2.60B |
| Flujo de Caja Operativo | $-11.9M | $-6.0M | $17.3M | $58.0M | $79.3M | $202.0M | $321.9M | $462.3M | $779.8M | $972.5M | $1.13B |
| Flujo de Caja de Inversión | $-6.6M | $-8.2M | $-178.1M | $-162.1M | $-1.04B | $-109.7M | $374.1M | $-259.3M | $-683.2M | $-427.0M | $-2.65B |
| Flujo de Caja Libre | $-17.3M | $-13.8M | $3.9M | $32.5M | $36.2M | $153.9M | $252.6M | $365.1M | $635.3M | $808.2M | $779.1M |
| Margen de FCF | -21.6% | -11.0% | 2.1% | 10.7% | 8.4% | 22.9% | 23.2% | 22.6% | 29.3% | 30.2% | 23.2% |
| Dividendos / Acción | N/A | $0.00 | $0.00 | $0.00 | $0.00 | $0.00 | $0.00 | $0.00 | $0.00 | $0.00 | $0.00 |

#### Métricas de Rentabilidad
- Rentabilidad sobre el Patrimonio (ROE): -2.4%
- Rentabilidad sobre Capital Invertido (ROIC): N/A
- Rentabilidad sobre Activos (ROA): -0.8%
- Margen Bruto: 76.8%
- Margen Operativo: -4.0%
- Margen de Utilidad Neta: -1.9%

#### Métricas de Liquidez
- Razón Corriente: 1.70
- Razón Rápida: 1.56

#### Métricas de Apalancamiento
- Ratio Deuda a Patrimonio: N/A
- Ratio de Cobertura de Intereses: -11.30
- Deuda Neta: N/A

#### Métricas de Crecimiento (Año contra Año)
- Crecimiento de Ingresos: 25.4%
- Crecimiento de Utilidad Neta: -52.3%
- Crecimiento de Flujo de Caja Libre: 5.5%
- CAGR de Ingresos (3 años): 27.5%
- CAGR de Ingresos (5 años): 37.9%

#### Métricas de Valuación
- Ratio P/E (TTM): N/A
- P/E adelantado: 35.04
- Precio a Libro: 12.31
- Precio a Ventas: 9.54
- Ratio PEG: 1.96
- EV/EBITDA: 697.66
- Rendimiento de Flujo de Caja Libre: 2.7%
- Rendimiento de Utilidad: N/A

#### Owner Earnings (Método de Buffett, calculado por código)
- Utilidad Neta: $-41.5M
- + Depreciación y Amortización: $192.0M
- - Gastos de Capital: $-277.3M
- - Cambios en Capital de Trabajo: $-97.6M
- = **Owner Earnings: $-68.2M**

#### Valor Intrínseco (calculado por código)
- Precio actual: $196
- Método de Flujos de Caja (FCF):
  Conservador: $167
  Promedio: $167
  Optimista: $445
- Damodaran FCFF (WACC + márgenes + reinversión):
  Conservador: $-298
  Promedio: $-237
  Optimista: $-259
  Banda Monte Carlo (P10-P90): $-377 - $-201 (mediana $-274)
  P(valor intrínseco > precio): 0.0%
- Reverse-DCF: el precio implica ~147.8%/año de crecimiento en owner-earnings durante 10 años; los 3 años anteriores fueron N/A, los 5 años N/A.

#### Piotroski F-Score: 4/9
- Utilidad Neta Positiva: FAIL
- Flujo de Caja Operativo Positivo: PASS
- Mejora de ROA: FAIL
- Flujo de Caja > Utilidad Neta: PASS
- Disminución de Deuda: PASS
- Mejora de Razón Corriente: FAIL
- Sin Dilución: FAIL
- Mejora de Margen Bruto: FAIL
- Mejora de la Rotación de Activos: PASS

POSTURA DEL ANALISTA: **AVOID**

#### Resumen Ejecutivo

Zscaler es una plataforma de ciberseguridad de alta calidad con baja carga de activos y fuerte demanda secular, aproximadamente 77% de márgenes brutos, 25.4% de crecimiento más reciente de ingresos y generación sustancial de flujo de caja libre. Sin embargo, el caso de inversión en $196 depende fuertemente de un crecimiento futuro excepcional y de una expansión final de márgenes.

La principal preocupación estilo Buffett es la valoración frente a las ganancias económicas demostradas. Zscaler sigue generando pérdidas bajo GAAP, tiene ROE y ROIC negativos, no paga dividendos y su cálculo más reciente de owner-earnings es negativo. Los modelos deterministas de valoración están altamente dispersos: el modelo de FCF indica aproximadamente $167 por acción en sus casos conservador y promedio, mientras que el modelo Damodaran FCFF produce valores negativos. En $196, el margen de seguridad es insuficiente.

#### Métricas de Mercado y Valuación

| Métrica | Actual / 2026 TTM | Comparación histórica | Interpretación |
|---|---:|---:|---|
| Precio de Mercado | $196 | Promedio del período mostrado de 10 años: aproximadamente $162 | El precio actual está cerca de 21% por encima del promedio histórico, aunque el promedio está distorsionado por la rápida expansión y contracción de múltiplos. |
| Capitalización Bursátil | $31.76B | Promedio: aproximadamente $23.47B | Zscaler cotiza materialmente por encima de su capitalización bursátil promedio, pese a un crecimiento más lento que en sus primeros años de hiprecimiento. |
| Ratio P/E | No es significativo; ganancias negativas | Negativo durante todo el período mostrado de empresa pública | Las ganancias GAAP siguen siendo negativas, por lo que la relación P/E no puede respaldar la valuación. |
| Ratio P/B | 12.22 | Promedio: aproximadamente 30.5 | La caída no establece que esté barata. Zscaler es una plataforma de software con baja carga de activos y valor contable tangible limitado; el P/B no es una herramienta de valuación confiable. |
| Precio a Ventas | 9.54 | No se proporcionó como serie de 10 años | Este es un múltiplo de ventas exigente para una empresa que aún reporta una pérdida operativa bajo GAAP. |
| Rendimiento de FCF | 2.7% | Implica una prima de crecimiento muy sustancial | El mercado está valorando una capitalización sustancial del crecimiento futuro de flujos de caja. |
| P/E adelantado | 35.04 | La valuación actual depende de utilidades futuras | Incluso las utilidades adelantadas requieren la conversión exitosa del crecimiento de ingresos a una rentabilidad GAAP durable. |
| EV/EBITDA | 697.66 | No es significativo para la base actual de utilidades | El EBITDA es demasiado pequeño en relación con el valor enterprise para proporcionar respaldo de valuación. |

**Conclusiones clave:** La valuación de Zscaler no está respaldada por las utilidades GAAP actuales, el valor en libros ni el EBITDA. El ancla de valuación más útil es el flujo de caja, pero un rendimiento de FCF de 2.7% deja poco margen para errores de ejecución. El menor ratio P/B actual no es evidencia de que esté barata porque el valor en libros es una medida deficiente para un negocio de software con baja carga de activos.

#### Rentabilidad y Desempeño Operativo

| Métrica | Actual / 2026 TTM | Promedio aproximado de 10 años | Evaluación |
|---|---:|---:|---|
| ROE | -2.4% | -14.2% | Mucho mejor que el promedio de la década, pero aún es negativo y por lo tanto está por debajo del estándar preferido por Buffett. |
| ROIC | -12.7% | -14.9% | Ligeramente mejor que el promedio, pero aún indica que las utilidades operativas reportadas todavía no han superado el costo de capital. |
| Ingresos | $3.35B | $1.16B | Los ingresos están casi tres veces por encima del promedio histórico, reflejando una expansión de escala significativa. |
| Crecimiento de Ingresos | 25.4% | 45.9% | El crecimiento sigue siendo fuerte, pero se desaceleró sustancialmente desde el rango de 40%-62% visto en años anteriores. |
| Utilidad Bruta | $2.57B | No promediada por separado | La utilidad bruta se ha expandido rápidamente con los ingresos. |
| Margen Bruto | 76.8% | Aproximadamente 77.6% | Excepcionalmente alto y estable, pero modestamente por debajo del promedio de largo plazo. |
| Margen Operativo | -3.6% | Aproximadamente -18.8% | Gran mejora frente a pérdidas históricas, pero aún es negativo. |
| Utilidad Neta | -$63.2M | Aproximadamente -$114.3M | Las pérdidas son mucho menores que el promedio histórico, pero todavía no se ha alcanzado la rentabilidad. |
| Margen Neto | -1.9% | Aproximadamente -19.1% | Mejora dramática, aunque todavía por debajo del nivel requerido para un compounder maduro. |
| Flujo de Caja Libre | $779.1M | Aproximadamente $276.0M | El FCF actual está muy por encima del promedio histórico. |
| Margen de FCF | 23.2% | Aproximadamente 10.9% | Una mejora estructural fuerte, aunque por debajo de los niveles de 29%-30% reportados en 2024-2025. |
| Dividendos por Acción | $0.00 | $0.00 | Sin distribución de efectivo a accionistas; los retornos dependen por completo del crecimiento futuro del negocio y de la apreciación del capital. |

**Conclusiones clave:** Zscaler ha logrado un progreso impresionante en apalancamiento operativo: el margen operativo mejoró desde niveles profundamente negativos hasta aproximadamente negativo 4%, mientras que los márgenes de FCF alcanzaron el rango de bajo-20%. No obstante, el ROE negativo, el ROIC negativo y la utilidad neta negativa significan que el negocio aún no ha demostrado la rentabilidad económica consistente que Buffett generalmente exige.

Los ingresos se han capitalizado rápidamente, pero la reducción desde una tasa de crecimiento promedio cercana a 46% a 25.4% es importante porque la valuación actual aún asume un largo período de crecimiento superior.
#### Balance general y solidez financiera

| Métrica | Actual / 2026 TTM | Comparación histórica | Interpretación |
|---|---:|---:|---|
| Valor contable total | $2.60B | Promedio aproximadamente $0.72B | El valor contable ha aumentado con fuerza, pero sigue siendo una medida secundaria para este emisor de software. |
| Activos totales | $7.87B | Promedio aproximadamente $3.0B, con base en los valores mostrados | Los activos se han expandido con la escala, los ingresos diferidos, las inversiones y la infraestructura operativa. |
| Deuda total | $1.86B | Promedio aproximadamente $625M | La deuda actual está por encima del promedio histórico y es materialmente mayor que el saldo en cero reportado en 2025. |
| Deuda-capital (Debt-to-Equity) | 0.71 | Elevada históricamente de 2020-2024, en cero en 2025 | El apalancamiento no es extremo para una empresa de software, pero el cambio abrupto en la deuda reportada amerita revisión. |
| Efectivo y equivalentes | $928.4M | Promedio aproximadamente $711M | El efectivo sigue siendo significativo, pero es sustancialmente menor que los $2.39B reportados en 2025. |
| Patrimonio de los accionistas | $2.60B | Promedio aproximadamente $0.72B | El patrimonio ha crecido de forma material, aunque se debe monitorear la dilución y la compensación basada en acciones. |
| Razón corriente (Current Ratio) | 1.70 | No se proporcionó un promedio histórico confiable | Liquidez adecuada a corto plazo, pero las razones corriente y rápida no son los principales impulsores de valuación para este emisor. |
| Razón rápida (Quick Ratio) | 1.56 | No se proporcionó un promedio histórico confiable | Liquidez razonable, sujeta a la calidad y la cobrabilidad de las cuentas por cobrar. |

**Conclusiones clave:** Zscaler tiene un balance grande y liquidez adecuada, pero el saldo de efectivo actual es mucho menor que en 2025 mientras que la deuda reportada ha aumentado. La deuda neta aproximada resultante es $932 millones, con base en las cifras proporcionadas, lo que reduce el valor del capital frente al cálculo de valor de empresa. El balance general no es actualmente el riesgo primario, pero los cambios año contra año en deuda y efectivo deben conciliarsi con los reportes de la compañía.

#### Calidad y previsibilidad del flujo de caja

El flujo de caja operativo alcanzó $1.13 mil millones, mientras que el flujo de caja libre fue $779.1 millones. Esto representa una mejora sólida respecto del FCF negativo en 2016 y 2017. Sin embargo, el FCF más reciente cayó desde $808.2 millones en 2025, produciendo un crecimiento reportado del FCF de -3.6% en la tabla histórica determinística, mientras que los reportes de resumen separados reportan 5.5%; esta inconsistencia debe tratarse con cautela en lugar de resolverse inventando una cifra sustituta.

Los owner earnings calculados por el código para 2025 fueron negativos en $68.2 millones:

| Cálculo de owner earnings | Monto |
|---|---:|
| Utilidad neta | -$41.5M |
| Agregar: depreciación y amortización | +$192.0M |
| Menos: gastos de capital | -$277.3M |
| Menos: cambios en capital de trabajo | -$97.6M |
| **Owner earnings** | **-$68.2M** |

**Conclusiones clave:** El FCF reportado es mucho más fuerte que las utilidades GAAP, lo cual es común en el software de suscripción porque los ingresos diferidos y la compensación basada en acciones pueden crear una brecha sustancial. El análisis estilo Buffett no debería tratar automáticamente todo el FCF reportado como owner earnings sostenibles. El cálculo de owner earnings negativo indica que el reinversión y los requerimientos de capital de trabajo siguen siendo materiales.

#### Desglose de ingresos

Zscaler principalmente reporta su negocio como una plataforma unificada de seguridad en la nube en lugar de como un grupo diversificado con segmentos de ingresos divulgados por separado. No hay montos precisos de ingresos por línea de producto disponibles en el conjunto de datos determinístico. Por lo tanto, la presentación más defendible es la plataforma de suscripción consolidada, que representa esencialmente todos los ingresos reportados.

| Fuente de ingresos | Monto ($B) | % del total |
|---|---:|---:|
| Suscripciones de la plataforma de seguridad en la nube de Zscaler y servicios relacionados | $3.35B | Aproximadamente 100% |
| **Ingresos totales reportados** | **$3.35B** | **100%** |

**Conclusiones clave:** Los ingresos de Zscaler están concentrados en una sola plataforma integrada de seguridad en la nube en lugar de estar distribuidos en divisiones reportadas de forma independiente. Esto crea enfoque operativo y posibles beneficios de cross-selling, pero también significa que la ejecución de la plataforma, la retención, los precios y la posición competitiva son críticos para toda la tesis de inversión.

#### Crecimiento y calidad del negocio

Los ingresos de Zscaler aumentaron de $80.3 millones en 2016 a $3.35 mil millones en base TTM. Ese escalamiento demuestra una fuerte adecuación producto-mercado y un mercado direccionable grande. Sin embargo, el crecimiento de los ingresos se desaceleró: de 56%-62% durante varios años anteriores a 23%-25% recientemente.

La calidad del crecimiento está respaldada por:

- Márgenes brutos altos cerca de 77%.
- Un modelo de ingresos recurrente orientado a suscripciones.
- Flujo de caja operativo en aumento.
- Un mercado de ciberseguridad grande y en expansión.
- Posible consolidación de la plataforma a través del acceso de zero-trust, gateways seguros de web, seguridad en la nube y protección de datos.

Las preocupaciones principales de calidad son:

- Las pérdidas netas GAAP han persistido.
- ROE y ROIC siguen siendo negativos.
- El crecimiento del FCF se está volviendo menos consistente a mayor escala.
- Los márgenes brutos se han suavizado desde sus niveles más altos.
- La compensación basada en acciones y la dilución requieren monitoreo; el tablero de puntuación Piotroski registra un fallo por dilución.
- La presión competitiva de Palo Alto Networks, CrowdStrike, Fortinet, Okta y otros proveedores de seguridad puede comprimir el crecimiento o los precios.

#### Análisis cualitativo estilo Warren Buffett

**Foso económico (moat):** Zscaler tiene características potenciales de moat significativas. Su arquitectura nativa en la nube, red global de seguridad, inteligencia de amenazas acumulada, integración en flujos de trabajo empresariales y costos de cambio pueden crear “stickiness” con los clientes. Una plataforma de zero-trust incrustada en toda una organización es difícil de reemplazar rápidamente. Sin embargo, la ciberseguridad es altamente competitiva y el moat debe demostrarse mediante una retención sostenida, poder de fijación de precios y altos retornos sobre el capital incremental.

**Fortaleza financiera:** La liquidez es adecuada y el flujo de caja operativo es positivo. La deuda es manejable en relación con la escala de la compañía, pero ha aumentado desde cero en 2025 a $1.86 mil millones en los datos más recientes. El efectivo ha caído con fuerza de $2.39 mil millones a $928 millones. Esto no es una crisis del balance general, pero debilita el margen de seguridad.

**Utilidades previsibles:** Los ingresos son comparativamente previsibles porque provienen de suscripciones recurrentes, pero las utilidades aún no son previsibles en el sentido de Buffett. La utilidad neta ha sido negativa en todos los años mostrados y los porcentajes de crecimiento de la utilidad neta están distorsionados por niveles cambiantes de pérdidas. El flujo de caja es más útil que las utilidades, pero el FCF reciente también ha mostrado cierta volatilidad.

**Desempeño de la administración:** La administración ha logrado un fuerte crecimiento de ingresos y una mejora importante de márgenes. La pregunta clave no resuelta es si la administración puede traducir ese crecimiento en una rentabilidad GAAP durable sin una dilución excesiva ni un reinversión desproporcionada.

**Asignación de capital:** Zscaler no paga dividendos, lo cual es razonable para una empresa con oportunidades de reinversión. Retener efectivo solo está justificado si los retornos incrementales son atractivos. Un ROIC negativo y owner earnings negativos significan que la asignación de capital aún no ha sido validada completamente.

#### DCF de owner earnings estilo Buffett de tres escenarios

El paquete proporcionado contiene tanto una cifra de owner earnings calculada por el código de -$68.2 millones como una valuación basada en el modelo de FCF. Debido a que la cifra negativa de owner earnings no es adecuada como base positiva de flujo de caja de forma independiente, la verificación de cordura (“hand sanity check”) usa el FCF TTM actual de $779.1 millones. Esto es más favorable para Zscaler que usar owner earnings negativos y, por lo tanto, no debe interpretarse como un ajuste contable agresivo.

Supuestos:

- FCF inicial: $779.1 millones.
- Acciones implícitas: aproximadamente 162 millones, calculadas como $31.76 mil millones dividido entre $196.
- Tasa de descuento: 10%.
- Crecimiento terminal: 2.5%.
- Periodo explícito de pronóstico de diez años.
- Las tasas de crecimiento se desvanecen hacia la tasa terminal en lugar de continuar permanentemente a la tasa inicial.

| Escenario | Supuesto de crecimiento inicial de FCF | Crecimiento terminal | Indicación de DCF manual | Indicación del modelo del paquete |
|---|---:|---:|---:|---:|
| Conservador | 3%, aproximadamente similar al PIB (GDP-like) | 2.5% | Aproximadamente $63/acción | Aproximadamente $167/acción |
| Promedio | Aproximadamente 15% inicialmente, desvaneciéndose hacia 2.5% | 2.5% | Aproximadamente $130-$170/acción | Aproximadamente $167/acción |
| Optimista | Aproximadamente 20% inicialmente, desvaneciéndose hacia 2.5% | 2.5% | Aproximadamente $190-$250/acción | Aproximadamente $445/acción |

**Conclusiones clave:** El DCF manual muestra por qué la valuación es altamente sensible a la trayectoria asumida del crecimiento del FCF. Incluso con una base inicial de FCF fuerte, una tasa de crecimiento conservadora de 3% produce un valor muy por debajo del precio actual. El modelo de FCF del paquete respalda un valor materialmente más alto, pero el modelo FCFF de Damodaran es negativo en los tres escenarios, demostrando que la valuación depende de supuestos sobre márgenes sostenibles, reinversión, capital de trabajo y conversión de flujo de caja.

Un cálculo conservador simplificado ilustra el problema:

- FCF del año uno: $779.1M x 1.03 = aproximadamente $802.5M.
- Valor presente de los primeros diez años de FCF: aproximadamente $4.9B.
- FCF del año once con crecimiento de 3%: aproximadamente $1.02B.
- Valor terminal: $1.02B ÷ (10.0% - 2.5%) = aproximadamente $13.6B.
- Valor presente del valor terminal: aproximadamente $5.2B.
- Valor patrimonial implícito total antes del ajuste por deuda neta: aproximadamente $10.1B.
- Valor por acción antes del ajuste por deuda neta: aproximadamente $63.
- Ajuste aproximado por deuda neta: $932M ÷ 162M acciones, o aproximadamente $6 por acción.

Este caso conservador no es una predicción; es una prueba de sensibilidad que muestra que el precio actual del mercado requiere un crecimiento y una conversión de flujo de caja mucho más fuertes que un resultado maduro, similar al PIB (GDP-like).

El DCF inverso es particularmente exigente: el modelo proporcionado indica que el precio actual implica aproximadamente 147.8% de crecimiento anual de owner earnings por diez años. Ese resultado es económicamente extremo y sugiere ya sea una base de owner earnings altamente inestable o una valuación que requiere una ejecución extraordinaria.

#### Situación actual versus posición histórica

| Área | Posición actual | Importancia histórica |
|---|---|---|
| Escala de ingresos | $3.35B | Casi tres veces el promedio del periodo mostrado; la compañía ha logrado una escala sustancial. |
| Crecimiento de ingresos | 25.4% | Aún fuerte, pero muy por debajo del promedio histórico de aproximadamente 46%. |
| Margen bruto | 76.8% | Cerca del promedio de largo plazo, lo que indica una economía de plataforma durable. |
| Margen operativo | -3.6% | Mejor o casi el mejor nivel en la serie, pero sigue siendo negativo. |
| Margen neto | -1.9% | Mejorado de forma dramática respecto de pérdidas históricas, pero aún no es positivo. |
| Margen de FCF | 23.2% | Mucho mejor que el promedio de aproximadamente 10.9%, pero por debajo de los dos años previos. |
| ROE | -2.4% | Mejoró de forma sustancial respecto del promedio de la década de aproximadamente -14.2%, pero sigue siendo negativo. |
| ROIC | -12.7% | Mejor que el promedio aproximado de -14.9%, pero aún insatisfactorio desde el punto de vista económico. |
| Efectivo | $928.4M | Por encima del promedio histórico, pero claramente por debajo de 2025. |
| Deuda | $1.86B | Por encima del promedio histórico y materialmente más alta que en 2025. |
| Precio de mercado | $196 | Por encima del promedio histórico aproximado de $162 pese a la desaceleración del crecimiento. |

**Conclusiones clave:** Operativamente, Zscaler es más fuerte hoy que lo que sugieren sus promedios históricos: ingresos, margen de FCF, margen operativo, ROE y margen neto han mejorado de forma material. Sin embargo, el precio de la acción también refleja esa mejora y permanece elevado frente a la fijación histórica de precios. El desajuste clave es que la calidad del negocio está mejorando más rápido que la rentabilidad reportada, pero la valuación parece asumir el resultado eventual en lugar de ofrecer un descuento por riesgo de ejecución.

#### Ideas de inversión clave, señales de alerta y oportunidades

| Categoría | Idea |
|---|---|
| Oportunidad | La demanda de ciberseguridad, la migración a la nube, la adopción de zero-trust y los requisitos de seguridad relacionados con IA respaldan un largo horizonte (“long runway”). |
| Oportunidad | Los márgenes brutos altos y las suscripciones recurrentes crean potencial para un apalancamiento operativo significativo. |
| Oportunidad | Un crecimiento de ingresos por encima de 25% con una escala de $3B-plus es evidencia de un impulso comercial continuo. |
| Señal de alerta | Las utilidades netas GAAP, el ROE, el ROIC y los owner earnings más recientes siguen siendo negativos. |
| Señal de alerta | El margen de FCF disminuyó de aproximadamente 30% en 2025 a 23.2% en TTM. |
| Señal de alerta | El efectivo disminuyó con fuerza mientras que la deuda reportada aumentó. |
| Señal de alerta | El Piotroski F-score de 4/9 indica una calidad fundamental general débil bajo ese marco. |
| Señal de alerta | La relación P/E y EV/EBITDA no son útiles porque las utilidades y el EBITDA son demasiado bajos o negativos. |
| Señal de alerta | La dilución se marca como una debilidad, lo que hace que el valor por acción dependa de la disciplina en el número de acciones. |
| Riesgo de valuación | El valor promedio del modelo de FCF de aproximadamente $167 está por debajo del precio actual de $196. |
| Riesgo de valuación | El modelo de FCFF produce valores intrínsecos negativos en todos los escenarios. |
| Riesgo competitivo | Los proveedores más grandes de ciberseguridad pueden empaquetar productos, presionar precios y competir por presupuestos empresariales. |
| Preocupación de Buffett | Aún no hay un historial de una década de capital invertido positivo y con retornos altos. |
#### Postura final de inversión

**AVOID a $196 para una cartera de valor al estilo Buffett.**

Zscaler puede ser un negocio excelente en formación, pero un negocio excelente no es automáticamente una inversión atractiva a cualquier precio. La empresa tiene un foso económico (moat) creíble, fuertes márgenes brutos, ingresos recurrentes y una generación de caja en mejora. Esas fortalezas justifican un monitoreo continuo y podrían respaldar una tesis alcista de un inversionista orientado al crecimiento.

Sin embargo, para una compra al estilo Buffett, la evidencia es insuficiente. La rentabilidad GAAP es negativa, las ganancias del propietario (owner earnings) son negativas según el cálculo proporcionado, el ROIC sigue siendo negativo, la dilución es una preocupación y la valuación requiere un crecimiento de largo plazo inusualmente fuerte. El valor promedio del modelo FCF de aproximadamente $167 no proporciona un margen de seguridad significativo a $196, mientras que el modelo FCFF es sustancialmente más cauteloso.

Una entrada más atractiva requeriría ya sea un precio de la acción materialmente más bajo, ganancias GAAP claramente positivas, márgenes de FCF sostenidos cerca de los máximos recientes, mejora del ROIC y evidencia de que la deuda y la dilución están controladas. Hasta que esas condiciones surjan, es mejor tratar a ZS como una empresa de crecimiento de alta calidad pero con un precio alto, en lugar de una inversión de valor al estilo Buffett.

| Punto clave | Conclusión |
|---|---|
| Calidad del negocio | Plataforma sólida, altos márgenes brutos, demanda recurrente de ciberseguridad |
| Crecimiento | Sigue siendo excelente con 25.4%, pero materialmente más lento que el promedio histórico |
| Rentabilidad | Mejorando con fuerza, pero las ganancias GAAP, el ROE y el ROIC siguen siendo negativos |
| Generación de caja | FCF reportado sólido, pero las ganancias del propietario (owner earnings) más recientes son negativas |
| Balance general | Liquidez adecuada, pero el efectivo disminuyó y la deuda aumentó |
| Valuación | Exigente; el precio actual supera el valor promedio del modelo FCF |
| Catalizador principal | Crecimiento duradero más conversión a ganancias GAAP positivas y ROIC positivo |
| Riesgo principal | Desaceleración del crecimiento, presión sobre márgenes, dilución o conversión más débil del flujo de caja |
| Idoneidad para Buffett | Calidad de lista de seguimiento, no calidad actual de margen de seguridad |
| Postura final | **AVOID a $196; reevaluar con una valuación sustancialmente más baja o después de que la rentabilidad esté demostrada** |

**Puntos clave:** Zscaler tiene las características de un potencial compuesto duradero de ciberseguridad, pero su precio actual deja poco margen para un crecimiento decepcionante o una rentabilidad retrasada. La inversión se vuelve más atractiva solo cuando el valor del flujo de caja, los retornos operativos y la valuación proporcionan un margen de seguridad claro.

#### Visuales fundamentales

![Métricas clave fundamentales](https://research.deepvalues.ai/company/zs/img/2026-09-18/zs_income_statement_2026-09-18_en.webp)

![Métricas clave fundamentales](https://research.deepvalues.ai/company/zs/img/2026-09-18/zs_cash_flow_statement_2026-09-18_en.webp)

![Métricas clave fundamentales](https://research.deepvalues.ai/company/zs/img/2026-09-18/zs_balance_sheet_statement_2026-09-18_en.webp)

Este gráfico sigue las métricas de rentabilidad y retorno (ROE, ROIC, márgenes) de **ZS** durante la última década, destacando las tendencias de eficiencia del capital.

![Métricas financieras anuales (Rentabilidad)](https://research.deepvalues.ai/company/zs/img/2026-09-18/zs_2026-09-18_profitability_year_financial_metrics_en.webp)

Este gráfico ilustra la salud financiera de **ZS** durante los últimos 10 años, comparando equivalentes de efectivo y flujo de caja libre (FCF) frente a las obligaciones totales (deuda).

![Métricas financieras anuales (Salud)](https://research.deepvalues.ai/company/zs/img/2026-09-18/zs_2026-09-18_health_year_financial_metrics_en.webp)

Este gráfico comparativo de *Rentabilidad y desempeño operativo* superpone las cifras actuales frente a referencias históricas de **ZS**, facilitando ver dónde cotiza la empresa en relación con sus propios promedios.

![Rentabilidad y desempeño operativo](https://research.deepvalues.ai/company/zs/img/2026-09-18/zs_2026-09-18_comparison_profitability_and_operating_performance_en.webp)

Este gráfico de desglose de <em>Desglose de ingresos</em> muestra la composición proporcional de **ZS**; es útil para entender qué impulsa o pone en riesgo el negocio.

![Desglose de ingresos](https://research.deepvalues.ai/company/zs/img/2026-09-18/zs_2026-09-18_pie_revenue_breakdown_en.webp)

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### Análisis de valor intrínseco (Buffett)

> *Siguiendo la filosofía de inversión en valor de Warren Buffett: círculo de competencia, foso económico (moat), calidad de la administración y margen de seguridad.*

#### Resumen de valor intrínseco

El precio es lo que paga. El valor intrínseco es lo que el negocio puede valer con base en el efectivo que puede crear para los propietarios con el tiempo. Mostramos un rango, no un número mágico.

- Precio actual: $196.21
- Rango de valor (de conservador a optimista en ambos métodos DCF): $167.43 a $445.22

##### Ganancias del propietario (método Buffett)
- Ingreso neto: $-41,478,000.00
- Depreciación y amortización: $192,012,000.00
- Gastos de capital: $-277,304,000.00
- Cambios en capital de trabajo: $-97,565,000.00
- Ganancias del propietario: $-68,195,000.00

##### Valor intrínseco
###### Método de flujo de caja
Usa flujo de caja libre (FCF). Es mejor para empresas que hoy gastan mucho para crecer mañana.
- Conservador: $167.43
- Promedio: $167.43
- Optimista: $445.22
- Tasa de descuento: 10.0%

POSTURA DEL ANALISTA: **WATCH**

#### Resumen ejecutivo

Zscaler es una plataforma de ciberseguridad de alta calidad y pocos activos físicos, con fuerte demanda secular, rápido crecimiento de ingresos, altos márgenes brutos y un foso económico (moat) potencialmente duradero en seguridad zero-trust. Sin embargo, a aproximadamente **$196 por acción y una capitalización de mercado de $32 mil millones**, la acción ofrece poco margen de seguridad convencional con base en el flujo de caja libre actual.

El negocio es atractivo; el precio no es suficientemente atractivo para un inversionista de valor hoy. Zscaler pertenece a una lista de seguimiento enfocada, con compras que requieren ya sea un precio materialmente más bajo o evidencia de que el crecimiento del flujo de caja libre puede componerse sustancialmente más rápido de lo que actualmente reflejan los resultados reportados.

#### Tablero de puntuación de factores

| Factor | Puntuación | Evaluación |
|---|---:|---|
| Círculo de competencia y simplicidad | 4/5 | Zscaler vende suscripciones de seguridad basadas en la nube que inspeccionan y protegen el tráfico de empleados y aplicaciones. El modelo es comprensible, aunque la tecnología de ciberseguridad y la dinámica competitiva evolucionan rápidamente. |
| Foso económico (moat) | 4/5 | Fuertes costos de cambio, políticas de seguridad integradas, escala, datos y posicionamiento zero-trust. El foso económico (moat) es sustancial, pero enfrenta competencia de Palo Alto Networks, Fortinet, Microsoft y Okta. |
| Administración y asignación de capital | 3/5 | La administración ha construido una plataforma de rápido crecimiento y mantiene una liquidez sólida. La rentabilidad GAAP y la compensación basada en acciones requieren escrutinio continuo. |
| Estructura de la industria | 4/5 | La ciberseguridad es un mercado estructuralmente atractivo y en crecimiento, con ingresos recurrentes y alta importancia para el cliente. La competencia es intensa, pero la demanda no es de tipo commodity. |

**Puerta 5 - piso mínimo rígido de calidad/solvencia:** **No activado.** Los ingresos y la generación de caja están mejorando, mientras que la evidencia disponible no indica estrés financiero, cobertura de intereses inadecuada o una crisis de solvencia.

#### Análisis del foso económico

| Fuente del foso económico | Evidencia | Evaluación |
|---|---|---|
| Activos intangibles | Zscaler está estrechamente asociada con la seguridad zero-trust entregada desde la nube y tiene una sólida marca de seguridad empresarial. | Fuerte, pero no inexpugnable |
| Costos de cambio | Las políticas de seguridad, permisos de usuarios, integraciones, arquitectura de enrutamiento de tráfico y flujos de trabajo operativos se integran en los entornos de los clientes. | Alto |
| Ventajas de costos | Una plataforma nativa de la nube puede distribuir los costos de infraestructura e investigación entre una base creciente de clientes. | Moderada a fuerte |
| Efectos de red y datos | Más tráfico protegido e inteligencia de amenazas pueden mejorar las capacidades de detección, aunque esto es menos poderoso que un efecto de red social clásico. | Moderado |
| Evidencia financiera | El margen bruto es aproximadamente **76.8%**, y los ingresos están creciendo aproximadamente **25.4% interanual**. | Consistente con un foso económico (moat) de plataforma con pocos activos físicos |

El foso económico (moat) más fuerte de Zscaler no es simplemente su software. Es la combinación de integración de seguridad, dependencia del flujo de trabajo del cliente, inteligencia acumulada de amenazas, credibilidad de marca y el alto costo de realizar incorrectamente un cambio en el sistema de seguridad. Los clientes de ciberseguridad a menudo están dispuestos a pagar por confiabilidad porque el costo del fracaso es enorme.

Es probable que el foso económico (moat) sea **amplio y estable**, pero no claramente amplio y ampliándose al mismo ritmo excepcional que en la fase inicial de crecimiento de la empresa. Las grandes compañías tecnológicas y los incumbentes de ciberseguridad pueden integrar productos competidores en plataformas más amplias.

#### Calidad de la administración y asignación de capital

La administración merece crédito por convertir un problema de seguridad difícil en una plataforma de suscripción escalable y por priorizar el crecimiento en un mercado grande. El balance general parece respaldar una inversión continua, y la empresa no ha necesitado apalancamiento agresivo para financiar la expansión.

La principal preocupación es la calidad de las ganancias reportadas. Zscaler ha generado flujo de caja libre (FCF) positivo mientras sigue con ingreso neto GAAP negativo o cerca del punto de equilibrio. Esta divergencia es causada en parte por la compensación basada en acciones y otros cargos no monetarios. Para un análisis orientado al propietario, la compensación en acciones no debe tratarse como totalmente sin costo porque diluye a los accionistas existentes.

Evaluación de la calidad de la administración: **3/5**. La ejecución operativa es fuerte, pero los inversionistas deberían exigir evidencia más clara de que el crecimiento puede traducirse en ganancias y flujo de caja duraderos por acción después de la dilución.

#### Resumen financiero

| Período fiscal | Tendencia de ingresos | Margen bruto | Rentabilidad GAAP | Tendencia del flujo de caja libre | Interpretación |
|---|---:|---:|---|---|---|
| FY2021 | Aproximadamente $0.67 mil millones | Alto | Con pérdidas | Positivo pero modesto | Escalamiento inicial de la plataforma |
| FY2022 | Aproximadamente $1.09 mil millones | Alto | Pérdida mayor | Mejorando | Fase de fuerte inversión |
| FY2023 | Aproximadamente $1.62 mil millones | Alto | Pérdida reducida | Fuertemente positivo | Surgiendo apalancamiento operativo |
| FY2024 | Aproximadamente $2.17 mil millones | Aproximadamente 77% | Pérdida cercana al punto de equilibrio | Fuerte | La economía de caja se vuelve más clara |
| FY2025/tendencia más reciente | Aproximadamente base anual de ingresos de $2.67 mil millones | Aproximadamente 76.8% | La rentabilidad GAAP sigue siendo más débil que el flujo de caja | Fuerte y en aumento | El crecimiento sigue siendo atractivo, pero la valuación es exigente |

**Puntos clave:** Los ingresos han aumentado varias veces a lo largo de la historia disponible, mientras que el margen bruto ha permanecido excepcionalmente alto. El flujo de caja libre (FCF) ha mejorado mucho más rápido que la rentabilidad GAAP, pero la compensación basada en acciones y la dilución reducen la calidad de esa generación de caja desde la perspectiva del propietario. La pregunta financiera central es si Zscaler puede sostener un alto crecimiento mientras convierte una mayor parte de su economía en ganancias por acción sin dilución.

#### Métricas clave actuales

| Métrica | Valor |
|---|---:|
| Precio de la acción | $196 |
| Capitalización de mercado | $31.99 mil millones |
| Crecimiento de ingresos interanual | 25.4% |
| Margen bruto | 76.8% |
| ROE | -2.4% |
| Rendimiento del flujo de caja libre | 2.7% |
| Razón corriente | 1.70 |
| Modelo principal de valor intrínseco | Negativo y sin significado económico |
| Valor del modelo basado en FCF | Aproximadamente $167 por acción |

**Puntos clave:** Zscaler combina fuerte crecimiento y altos márgenes brutos con un bajo rendimiento actual del flujo de caja libre de solo 2.7%. El ROE negativo refleja la posición de pérdida GAAP de la empresa y no captura toda la fortaleza de su plataforma operativa, pero sí significa que un negocio de alta calidad aún no ha demostrado retornos contables sobre el patrimonio consistentemente sólidos.

#### Cálculo de ganancias del propietario

Un marco práctico de ganancias del propietario para Zscaler debería comenzar con el flujo de caja libre (FCF) pero luego ajustar por la dilución de los accionistas.

| Componente de ganancias del propietario | Evaluación |
|---|---|
| Ingreso neto | El ingreso neto GAAP sigue siendo negativo o débil en relación con la generación de caja |
| Depreciación y amortización | Se suma nuevamente en el análisis estándar de ganancias del propietario |
| Gasto de capital de mantenimiento | Relativamente modesto porque el negocio tiene pocos activos físicos |
| Inversión en capital de trabajo | La economía favorable de suscripción y los ingresos diferidos respaldan el flujo de caja |
| Compensación basada en acciones | Debe tratarse como un costo económico porque diluye a los accionistas |
| Ganancias del propietario normalizadas | Aproximadamente $0.5 mil millones-$0.7 mil millones, dependiendo del tratamiento de la compensación en acciones |

Usando un punto medio normalizado de ganancias del propietario de aproximadamente **$600 millones**, las acciones cotizan a cerca de **53 veces las ganancias del propietario**. Ese es un múltiplo exigente incluso para una empresa que crece ingresos alrededor de 25% anual.

**Puntos clave:** El flujo de caja reportado por Zscaler es considerablemente mejor que sus ganancias GAAP, lo cual es típico de las empresas de software de alto crecimiento. Sin embargo, tratar toda la compensación en acciones como una suma de vuelta gratuita sobrestima lo que pertenece a los accionistas. Después de considerar la dilución, las ganancias del propietario normalizadas respaldan un caso de negocio sólido, pero no una ganga evidente a $196.

#### Valuación DCF de tres escenarios

La siguiente valuación usa ganancias del propietario normalizadas de aproximadamente $600 millones, una tasa de descuento de 10% y aproximadamente 163 millones de acciones diluidas.

| Escenario | Supuestos centrales | Valor del capital | Valor aproximado por acción |
|---|---|---:|---:|
| A. Sin crecimiento | Ganancias del propietario capitalizadas al 10% | $6.0 mil millones | $37 |
| B. Crecimiento tipo PIB | 3% de crecimiento perpetuo | $8.8 mil millones | $54 |
| C. Marco de crecimiento histórico | Supuesto de crecimiento de largo plazo de 10%, limitado por conservadurismo | Aproximadamente $20 mil millones-$25 mil millones | Aproximadamente $123-$153 |

**Puntos clave:** Incluso el escenario optimista produce un valor por debajo del precio actual de la acción de $196. Los casos sin crecimiento y de crecimiento tipo PIB muestran que la valuación actual depende en gran medida de una expansión continua, mientras que el caso de crecimiento histórico todavía requiere una ejecución de alta calidad sostenida durante muchos años.
#### Análisis del margen de seguridad

| Referencia de valoración | Valor por acción | Prima o descuento frente a $196 |
|---|---:|---:|
| Ganancias del propietario (owner earnings) sin crecimiento | $37 | Aproximadamente 81% de prima |
| 3% de crecimiento perpetuo | $54 | Aproximadamente 63% de prima |
| Caso de 10% de crecimiento de largo plazo | $123-$153 | Aproximadamente 28%-59% de prima |
| Modelo basado en FCF | $167 | Aproximadamente 17% de prima |
| Precio actual de mercado | $196 | - |

Zscaler es un candidato de alta calidad para crecimiento compuesto, por lo que un margen de seguridad de 10%-15% podría ser aceptable si el negocio hubiera demostrado claramente retornos altos sobre el capital duraderos y no diluidos. La evidencia actual todavía no justifica esa confianza. La acción parece requerir una ejecución heroica en lugar de simplemente una buena ejecución.

La señal de DCF inverso es especialmente exigente: el precio actual requiere un crecimiento excepcionalmente fuerte y apalancamiento operativo durante un período prolongado. La demanda de ciberseguridad puede respaldar un crecimiento fuerte, pero asumir un crecimiento extraordinario indefinidamente deja poco margen para presión competitiva, un gasto más lento en tecnología o compresión de múltiplos.

#### Tablero de puntuación Buffett

| Criterio | Peso | Puntuación | Puntuación ponderada |
|---|---:|---:|---:|
| Amplitud y durabilidad del foso económico (moat) | 25% | 4.0 | 1.00 |
| Valoración y margen de seguridad | 20% | 2.0 | 0.40 |
| Retornos sobre el capital frente a WACC | 15% | 3.0 | 0.45 |
| Comprensión del negocio y previsibilidad | 12% | 4.0 | 0.48 |
| Calidad de la administración y asignación de capital | 12% | 3.0 | 0.36 |
| Pista de reinversión | 8% | 5.0 | 0.40 |
| Fortaleza del balance general | 4% | 5.0 | 0.20 |
| Estructura de la industria | 4% | 4.0 | 0.16 |
| **Total** | **100%** | - | **3.45/5.00** |

#### Postura de inversión

**WATCH - Convicción moderada.**

Zscaler es el tipo de plataforma moderna y ligera en activos que amerita un análisis serio al estilo Buffett en lugar de ser descartada por su orientación tecnológica. Sus ingresos recurrentes, altos márgenes brutos, amplia pista de reinversión y flujos de trabajo empresariales integrados son atractivos.

No obstante, el precio actual parece estar por delante de las estimaciones conservadoras de valor intrínseco. Un punto de entrada más convincente probablemente requeriría un precio de la acción materialmente menor, un crecimiento más rápido en las ganancias del propietario (owner earnings) normalizadas, o evidencia clara de que la compensación basada en acciones y la dilución están disminuyendo como porcentaje de los ingresos. Vale la pena seguir el negocio de cerca, pero a $196 el margen de seguridad es insuficiente.
#### Puente de valoración

Este puente coloca el precio actual de mercado al lado de cada lente de valor intrínseco para que los lectores puedan ver si el potencial alcista depende de un método o aparece en varios métodos.

| Escenario | Valor intrínseco / Acción |
| --- | ---: |
| Método de flujo de caja | $167.43 |
| Método Damodaran | $-237.04 |
| Precio actual | $196.21 |

#### Conclusiones clave

Si un método está muy por encima de los demás, el caso alcista depende de un supuesto específico del modelo. Cuando varios métodos se agrupan, la historia de valoración es más robusta.

#### Visuales de valoración

Este gráfico comparativo de *Latest Earnings Snapshot* apila las cifras actuales frente a referencias históricas para **ZS**, lo que facilita ver dónde cotiza la compañía en relación con sus propios promedios.

![Último resumen de resultados](https://research.deepvalues.ai/company/zs/img/2026-09-18/zs_2026-09-18_comparison_latest_earnings_snapshot_en.webp)

Este gráfico comparativo de *Balance Sheet and Financial Strength* apila las cifras actuales frente a referencias históricas para **ZS**, lo que facilita ver dónde cotiza la compañía en relación con sus propios promedios.

![Balance general y fortaleza financiera](https://research.deepvalues.ai/company/zs/img/2026-09-18/zs_2026-09-18_comparison_balance_sheet_and_financial_strength_en.webp)

Este gráfico comparativo de *Cash Flow Quality and Predictability* apila las cifras actuales frente a referencias históricas para **ZS**, lo que facilita ver dónde cotiza la compañía en relación con sus propios promedios.

![Calidad y previsibilidad del flujo de caja](https://research.deepvalues.ai/company/zs/img/2026-09-18/zs_2026-09-18_comparison_cash_flow_quality_and_predictability_en.webp)

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### Análisis de tendencia y crecimiento (Lynch/Druckenmiller/Fisher)

> *Siguiendo el GARP de Peter Lynch, el enfoque consciente del macro de Stanley Druckenmiller y la metodología de investigación de campo de Philip Fisher.*

POSTURA DEL ANALISTA: **WATCH**

#### 1. Clasificación de Lynch

| Categoría | Evaluación |
|---|---|
| Categoría de Lynch | Fast Grower |
| Crecimiento de ingresos | 25.4% interanual |
| Rentabilidad | FCF positivo; relación precio/utilidad (P/E) no disponible |
| Tipo de negocio | Plataforma de ciberseguridad en la nube |
| Encaje para inversionista de crecimiento | Fuerte, pero sensible a la valoración |

**Conclusiones clave:** Zscaler califica como un fast grower porque los ingresos están expandiéndose aproximadamente al 25%. Tiene las características que Lynch favorecía: gran mercado potencial, ingresos recurrentes y un modelo de negocio escalable, pero la ausencia de utilidades convencionales hace que la disciplina de valoración sea especialmente importante.

#### 2. La historia en tres viñetas

- Zscaler reemplaza hardware heredado de seguridad de red con una plataforma de seguridad "zero trust" entregada desde la nube.
- La demanda de ciberseguridad está siendo fortalecida por la migración a la nube, el trabajo remoto, la adopción de AI y ciberataques cada vez más sofisticados.
- La oportunidad de largo plazo es la expansión de la plataforma: más usuarios, cargas de trabajo, datos, aplicaciones y productos de seguridad vendidos a través de la misma infraestructura en la nube.

#### 3. TAM y pista de crecimiento

| Medida | Evaluación |
|---|---|
| Mercado principal | Seguridad en la nube, acceso zero-trust, redes seguras, protección de datos |
| Dirección del TAM | En expansión, respaldado por la adopción de nube y AI |
| Capitalización de mercado actual | Aproximadamente $32.0 mil millones |
| Ingresos anuales actuales estimados | Aproximadamente más de $3 mil millones; la cifra exacta no fue suministrada en el paquete de investigación |
| Relación precio/ventas implícita | Aproximadamente 10x, dependiendo de la base precisa de ingresos |
| Prueba de ingresos de 10x | Más de $30 mil millones de ingresos todavía representarían una participación minoritaria de la oportunidad global más amplia en ciberseguridad y redes |
| Pista de crecimiento | Larga, siempre que Zscaler continúe expandiéndose más allá de sus casos de uso iniciales de zero-trust |

**Conclusiones clave:** Zscaler parece tener suficiente pista de crecimiento para aumentar los ingresos 10 veces sin agotar matemáticamente el mercado más amplio de ciberseguridad. La pregunta clave no es el tamaño del TAM sino la ejecución: Zscaler debe seguir ganando participación mientras expande su plataforma de productos y mantiene una fuerte retención.

#### 4. Tendencia de crecimiento de ingresos

| Indicador | Evidencia actual | Interpretación |
|---|---:|---|
| Crecimiento interanual de ingresos | 25.4% | Fuerte tasa de fast grower |
| Datos de aceleración multianual | No disponibles en el paquete suministrado | No se puede confirmar aceleración |
| Calidad de ingresos | Predominantemente ingresos recurrentes de seguridad en la nube | Generalmente alta calidad |
| Clasificación del crecimiento | Crecimiento alto estable, pendiente de más datos trimestrales | Positivo, pero todavía no una inflexión confirmada |

**Conclusiones clave:** La tasa más reciente de crecimiento de 25.4% es atractiva, pero los datos disponibles no establecen si el crecimiento se está acelerando o desacelerando. Para una acción con múltiplo alto, los próximos reportes de resultados deberían mostrar crecimiento sostenido, fuertes billings o remaining performance obligations, y adiciones saludables de grandes clientes.

#### 5. Economía unitaria y eficiencia operativa

| Métrica | Resultado | Evaluación |
|---|---:|---|
| Margen bruto | 76.8% | Fuerte economía de software |
| Retención neta de ingresos | No proporcionada | Debe verificarse antes de iniciar |
| LTV/CAC | No proporcionado | No se puede puntuar cuantitativamente |
| Rendimiento de flujo de caja libre (FCF) | 2.7% | Positivo, pero no barato |
| Regla del 40 | No puede calcularse con precisión sin margen de FCF | Probablemente potencialmente saludable, pero no confirmado |
| Razón circulante | 1.70 | Liquidez razonable |
| Rentabilidad sobre el patrimonio (ROE) | -2.4% | Todavía no es convencionalmente rentable |

**Conclusiones clave:** El margen bruto de 76.8% respalda la tesis de plataforma ligera en activos, y el flujo de caja libre positivo reduce el riesgo de financiamiento. Sin embargo, la falta de datos de NRR, CAC, LTV y margen de FCF impide una evaluación completa de la economía unitaria; estas son brechas importantes porque la valoración de Zscaler asume una expansión duradera de clientes y apalancamiento operativo.

#### 6. Evaluación del punto de inflexión

| Posible inflexión | Evidencia | Visión actual |
|---|---|---|
| Inflexión del ciclo de producto | Expansión hacia SASE, seguridad de datos, seguridad relacionada con AI y ofertas más amplias de plataforma | Positiva |
| Inflexión del TAM | El tráfico de AI y las cargas de trabajo en la nube aumentan la complejidad de la seguridad | Positiva |
| Inflexión de participación de mercado | Fuerte posicionamiento en seguridad zero-trust | Positiva, pero competitiva |
| Inflexión de márgenes | Alto margen bruto y modelo de entrega escalable | Posible |
| Inflexión competitiva | Palo Alto Networks y otros proveedores están invirtiendo agresivamente | Sin ventaja clara |
| Inflexión de utilidades | FCF positivo, pero relación precio/utilidad (P/E) no disponible | En desarrollo más que probada |

**Conclusiones clave:** La inflexión potencial más fuerte es la expansión de la plataforma desde acceso zero-trust hacia SASE, seguridad de datos y protección relacionada con AI. Esto puede aumentar la participación en cartera y extender la pista de crecimiento, pero la competencia de Palo Alto Networks, Fortinet, CrowdStrike, Microsoft y otros hace que la ejecución y la diferenciación sean críticas.

#### 7. Contexto macro

| Factor macro | Impacto en ZS |
|---|---|
| Demanda secular de ciberseguridad | Fuerte viento de cola |
| Adopción de nube y AI | Fuerte viento de cola |
| Presupuestos empresariales de IT | Pueden ser cíclicos y estar sujetos a optimización |
| Tasas de interés | Tasas más altas presionan los múltiplos de crecimiento de larga duración |
| Consolidación en ciberseguridad | Mixto: respalda a los proveedores de plataforma, pero intensifica la competencia |
| Contexto macro general | Fondo secular positivo; la valoración sigue siendo sensible a las tasas |

**Conclusiones clave:** Zscaler se beneficia de tendencias seculares duraderas en lugar de una moda temporal del consumidor. El principal riesgo macro es la sensibilidad de la valoración a las tasas de interés y la cautela en los presupuestos empresariales; incluso excelentes resultados operativos podrían no evitar la compresión de múltiplos si las tasas suben o si las acciones de crecimiento pierden favor.

#### 8. Evaluación de los 15 puntos de Fisher

| Factor de Fisher | Puntuación / 5 | Comentario |
|---|---:|---|
| Potencial de mercado | 5 | Mercado de ciberseguridad grande y en expansión |
| Desarrollo de nuevos productos | 4 | Plataforma y productos adyacentes en expansión |
| Efectividad de I+D | 4 | Modelo impulsado por tecnología; todavía se necesita validación detallada |
| Organización de ventas | 4 | La estrategia empresarial de salida al mercado parece sustancial |
| Margen de ganancia atractivo | 4 | Alto margen bruto; margen operativo menos establecido |
| Mejora de márgenes | 4 | El FCF positivo sugiere progreso |
| Relaciones laborales | 3 | Información limitada |
| Relaciones ejecutivas | 3 | Información limitada |
| Profundidad de la administración | 4 | Plataforma establecida de compañía pública |
| Análisis de costos/contabilidad | 3 | Evidencia detallada insuficiente |
| Foso económico (moat) sobresaliente | 4 | Costos de cambio, integraciones de seguridad, escala y confianza |
| Perspectiva de largo plazo | 5 | Fuerte pista secular |
| Riesgo de dilución | 3 | La compensación en acciones debe monitorearse |
| Franqueza de la administración | 3 | No puede evaluarse por completo con la información suministrada |
| Integridad de la administración | 4 | No se identificó ningún problema importante en el paquete |
| **Total** | **53 / 75** | **Promedio a bueno; limitado por los datos** |

**Conclusiones clave:** Zscaler obtiene sus mejores puntuaciones en potencial de mercado, perspectiva de largo plazo y relevancia del producto. La puntuación se ve frenada principalmente por la falta de evidencia sobre administración, relaciones con empleados, dilución, retención y disciplina detallada de costos, no por un deterioro demostrado del negocio.

#### 9. Análisis de valoración

| Método | Resultado | Interpretación |
|---|---:|---|
| Relación precio/utilidad (P/E) | N/A | No es útil mientras las utilidades GAAP no estén disponibles |
| PEG | N/A | No puede calcularse sin relación precio/utilidad (P/E) |
| Relación precio/ventas | Aproximadamente 10x, basada en aproximadamente más de $3 mil millones de ingresos | Valoración plena para un crecimiento de 25% |
| Rendimiento de FCF | 2.7% | Implica una valoración exigente pero no extrema |
| Señal de DCF inverso | El precio implica aproximadamente 147.8% de crecimiento anual durante 10 años según el modelo suministrado | Probable inestabilidad del modelo o un dato de entrada poco confiable; no debe tomarse literalmente |
| Valor intrínseco principal | Negativo $237.04 | No es económicamente creíble para una plataforma ligera en activos que genera caja; el resultado del modelo debe descartarse |
| Caso bajista | El crecimiento se desacelera hacia 15-18%; el múltiplo se comprime materialmente | Riesgo significativo a la baja |
| Caso base | El crecimiento se mantiene alrededor de 20-25%; los márgenes mejoran gradualmente | Potencial de retorno moderado a bueno |
| Caso alcista | El crecimiento se reacelera por encima de 25%; la expansión de la plataforma tiene éxito; el múltiplo premium persiste | Fuerte potencial alcista |

**Conclusiones clave:** Zscaler no es demostrablemente barata. Una valoración de aproximadamente 10x ventas requiere crecimiento alto continuo, fuerte retención y una expansión significativa de márgenes. Los resultados de valor intrínseco suministrados son internamente inconsistentes y no deberían guiar la decisión; la conclusión práctica es que la valoración crea un problema significativo de margen de seguridad.

#### 10. Tablero de puntuación del inversionista de crecimiento

| Criterio | Peso | Puntuación / 5 | Contribución ponderada |
|---|---:|---:|---:|
| La historia | 10% | 4.5 | 0.45 |
| TAM y pista de crecimiento | 20% | 4.5 | 0.90 |
| Crecimiento de ingresos | 20% | 4.0 | 0.80 |
| Economía unitaria | 15% | 3.5 | 0.53 |
| Posición competitiva | 10% | 4.0 | 0.40 |
| Calidad de la administración | 10% | 3.5 | 0.35 |
| Contexto macro | 5% | 4.0 | 0.20 |
| Trayectoria hacia rentabilidad | 5% | 4.0 | 0.20 |
| Valoración | 5% | 2.5 | 0.13 |
| **Total** | **100%** |  | **3.96 / 5.0** |

**Conclusiones clave:** Operativamente, Zscaler está cerca de ser una compañía de crecimiento con calificación de ADVOCATE. La puntuación general alcanza el extremo inferior de "ADVOCATE", pero la postura formal sigue siendo WATCH porque la valoración es exigente y los datos suministrados no confirman aceleración del crecimiento, NRR, ni un precio de entrada suficientemente atractivo.
#### 11. Postura de Tamaño de Posición

| Situación del inversionista | Postura de la posición |
|---|---|
| Titular existente | Mantener o conservar una posición normal si la tesis sigue intacta |
| Inversionista nuevo | Iniciar solo con una posición piloto pequeña o esperar una mejor entrada |
| Cartera de crecimiento de alta convicción | Posición inicial máxima alrededor de 1-2% a la espera de confirmación |
| Agregar de forma agresiva si | El crecimiento se reacelera, NRR está por encima de 110-120%, y los márgenes de FCF se expanden |
| Reducir si | El crecimiento cae por debajo de aproximadamente 20% durante varios trimestres o si se estanca la expansión de la plataforma |

**Conclusiones clave:** Esto es un compounder de calidad tipo watchlist más que una oportunidad de compra obvia. Se puede justificar una posición inicial pequeña para inversionistas capaces de tolerar la volatilidad, pero el tamaño concentrado debería esperar evidencia de que el siguiente ciclo de producto está acelerando el crecimiento y mejorando la rentabilidad.

#### 12. Catalizadores Clave y Riesgos

| Catalizadores | Riesgos |
|---|---|
| Adopción de SASE y consolidación de la plataforma | Competencia de Palo Alto Networks, Microsoft, CrowdStrike y Fortinet |
| Expansión hacia productos de seguridad de datos y seguridad de IA | Aceleración del crecimiento por optimización del presupuesto empresarial |
| Contratos más grandes y mayor participación en la billetera del cliente | Compresión múltiple por tasas de interés más altas |
| Mejora de los márgenes de flujo de caja libre | Compensación basada en acciones y dilución |
| Fuerte retención y métricas de cross-sell | Complejidad del producto o problemas de ejecución |
| Incidentes de ciberseguridad que aumentan la urgencia | Fuga de seguridad o caída del servicio que dañe la confianza |

**Conclusiones clave:** El principal catalizador es la expansión exitosa de la plataforma que incrementa el gasto del cliente mientras preserva la retención y los márgenes. El riesgo principal es que el mercado ya descuenta gran parte de la historia secular, dejando vulnerable la acción si el crecimiento simplemente se mantiene bueno en lugar de acelerarse.

#### Resultado Final

Zscaler es una empresa de ciberseguridad de crecimiento secular y alta calidad, con un posible camino muy largo y características creíbles de “diez veces” desde una perspectiva operativa. Sin embargo, con aproximadamente $32 mil millones de capitalización bursátil y un crecimiento de ingresos de alrededor de 25%, la acción requiere una ejecución excelente y continua. **WATCH** es apropiado: negocio atractivo, margen de seguridad insuficiente en la valuación y aún no hay suficientes datos para confirmar una nueva fase de aceleración.

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### Análisis Técnico del Mercado

POSTURA DEL ANALISTA: **WATCH**

#### Análisis Técnico de ZS - al 17 de septiembre de 2026

La sesión bursátil más reciente disponible cerró en **$197.47**, luego de un fuerte rebote desde el mínimo de principios de septiembre cerca de **$161.94**. La perspectiva de corto plazo ha mejorado materialmente: el precio está por encima de la EMA de 10 días en ascenso y de la SMA de 50 días, el impulso se volvió positivo y el RSI se recuperó a territorio constructivo. Sin embargo, la acción sigue siendo altamente volátil, y los datos de tendencia de más largo plazo requieren cautela porque la SMA de 200 días reportada contiene una anomalía aparente de datos.

| Indicador | Valor reportado más reciente | Dirección reciente | Interpretación |
|---|---:|---|---|
| Cierre | $197.47 | Rebote fuerte | El precio se ha recuperado aproximadamente 22% desde el mínimo del 8 de septiembre |
| EMA de 10 días | $183.22 | Al alza con fuerza | El impulso de corto plazo es alcista; el precio está cerca de 7.8% por encima de la EMA |
| SMA de 50 días | $166.61 | Al alza | La tendencia de mediano plazo ha mejorado; el precio está cerca de 18.5% por encima del promedio |
| SMA de 200 días | $99.56 reportada el 17 de septiembre | Discontinuidad de datos | La caída abrupta desde aproximadamente $169 hasta $99.56 no es consistente con la serie de precios y no debe usarse sin verificación |
| MACD | 6.08 | Rebote desde 0.28 el 11 de septiembre | El impulso positivo se está acelerando |
| RSI | 63.42 | Se recuperó desde 45.78 | Alcista pero aún no sobrecomprado de forma convencional |
| Banda superior de Bollinger | $200.06 | En ascenso | El precio se acerca al límite superior de volatilidad |
| Banda inferior de Bollinger | $156.03 | Disminuyendo ligeramente | La estructura de banda amplia refleja volatilidad elevada |
| ATR | $9.94 | Elevado | El movimiento diario típico es de aproximadamente $10, lo que requiere stops más amplios o posiciones más pequeñas |

Conclusiones clave: ZS ha pasado de una tendencia bajista de corto plazo a una recuperación poderosa, con el precio por encima de la EMA de 10 días y la SMA de 50 días. El impulso es positivo, pero la acción se está acercando a su banda superior de Bollinger cerca de $200 y sigue siendo inusualmente volátil. La SMA de 200 días reportada no es confiable porque hay una discontinuidad clara en los datos del indicador provistos.

#### Estructura de Tendencia y Media Móvil

La tendencia de corto plazo es decisivamente más fuerte de lo que era al inicio de septiembre. La EMA de 10 días subió desde **$169.88 el 11 de septiembre** hasta **$183.22 el 17 de septiembre**, mientras que el precio de la acción avanzó de **$164.54 a $197.47** durante el mismo periodo. Esto indica un impulso alcista abrupto en lugar de una recuperación lenta y ordenada.

La SMA de 50 días también ha estado subiendo de manera consistente, de **$148.65 el 19 de agosto** a **$166.61 el 17 de septiembre**. El precio ahora está muy por encima de este promedio, confirmando que la recuperación se extendió más allá de un rebote de uno o dos días. La SMA de 50 días puede actuar como una zona de soporte dinámico importante, aunque actualmente está muy por debajo del precio de mercado y, por lo tanto, no ofrece una referencia de riesgo de corto plazo ajustada.

El reporte de la SMA de 200 días necesita un trato especial. Disminuyó gradualmente de aproximadamente **$181 el 19 de agosto** a **$170 el 11 de septiembre**, y luego imprimió repentinamente **$99.56 el 17 de septiembre**, mientras que el valor del 16 de septiembre era aproximadamente **$168.81**. Ese cambio de un día no es creíble dada la historia de precios acompañante y probablemente refleja un problema de ajuste o datos. Por lo tanto, las conclusiones sobre la tendencia de largo plazo deberían basarse en un gráfico verificado y no en esta salida específica de la SMA de 200 días.

#### Impulso: MACD y RSI

El MACD ha mejorado de forma sustancial. Disminuyó de **10.78 el 19 de agosto** a **0.28 el 11 de septiembre**, mostrando que el rally anterior había perdido impulso. Desde entonces, el MACD aumentó a **6.08 para el 17 de septiembre**, con la aceleración más fuerte ocurriendo durante el reciente incremento de precio. Esta es una confirmación alcista de impulso, aunque el MACD aún está por debajo de su nivel de finales de agosto, así que la recuperación no ha restaurado completamente el régimen de impulso previo.

El RSI ofrece una señal igualmente constructiva pero más moderada. El RSI cayó de **70.34 el 19 de agosto**, entrando brevemente en territorio sobrecomprado, a **45.78 el 11 de septiembre**. Desde entonces, se ha recuperado a **63.42**. Esto indica una demanda en mejora sin la lectura extrema de sobrecompra que típicamente advertiría de un reverso inmediato. Aun así, el RSI se está acercando a la mitad superior de su rango reciente, por lo que las ganancias adicionales podrían requerir consolidación más que otro movimiento vertical ininterrumpido.

Una distinción clave es que un RSI en 63 por sí solo no implica que ZS sea demasiado caro para comprar. En una tendencia fuerte, el RSI puede mantenerse por encima de 60 durante un periodo prolongado. La pregunta más importante es si el precio puede sostenerse por encima de la región del rompimiento reciente y si el MACD sigue aumentando en lugar de aplanarse.

#### Bandas de Bollinger y Volatilidad

La banda superior de Bollinger reportada más reciente es aproximadamente **$200.06**, lo que coloca el cierre de $197.47 solo cerca de **$2.59** por debajo de la banda superior. Esto confirma que el rally más reciente empujó el precio hacia el extremo superior de su rango de negociación reciente. Un toque o un movimiento breve por encima de la banda superior no es automáticamente bajista; las acciones fuertes pueden “montar” la banda superior. Sin embargo, después de un rebote rápido, los cierres repetidos cerca de la banda a menudo aumentan la probabilidad de consolidación o retroceso.

La banda inferior es aproximadamente **$156.03**, creando un rango de banda muy amplio de aproximadamente **$44**. Esta separación amplia refleja una volatilidad sustancial y significa que los stops convencionales basados en porcentaje podrían ser demasiado ajustados. El ATR de **$9.94** refuerza este punto: un movimiento diario normal puede acercarse a $10, antes de considerar los gaps impulsados por eventos.

La acción reciente demuestra el riesgo práctico. ZS pasó de **$184.60 el 26 de mayo a $126.41 el 27 de mayo**, acompañado de un volumen excepcionalmente alto. Aunque ese movimiento está fuera del escenario inmediato de septiembre, ilustra que este valor puede experimentar un reajuste de precio abrupto. Los traders deberían evitar interpretar una configuración técnica alcista como un setup de bajo riesgo.

#### Niveles de Precio y Escenarios de Operación

A corto plazo, **$200 a $200.10** es el área de resistencia más visible porque coincide con la banda superior más reciente de Bollinger y con un número redondo psicológicamente importante. Un cierre decisivo por encima de esta zona, preferiblemente acompañado de volumen sostenido y seguimiento, respaldaría un escenario de continuación. Las zonas de posible alza como referencia serían entonces el rango de negociación reciente alrededor de **$210 a $220**, aunque esos son niveles de escenario y no pronósticos.

La primera zona de soporte significativa es aproximadamente **$188 a $192**, cubriendo la consolidación del 14-17 de septiembre y el área alrededor del rompimiento reciente. Si no se mantiene esta zona, sugeriría que el último impulso está perdiendo tracción inmediata. La EMA de 10 días en ascenso cerca de **$183** es la siguiente referencia de soporte dinámico.

Un retroceso más profundo hacia **$166 a $170** probaría la SMA de 50 días en ascenso y el área del rompimiento de inicios de septiembre. Mantener esa región preservaría la estructura de recuperación de mediano plazo. Un cierre de regreso por debajo de la SMA de 50 días debilitaría de forma material la interpretación alcista actual y aumentaría el riesgo de que el rebote haya sido solo correctivo.

| Escenario | Disparador técnico | Implicación probable | Consideración de riesgo |
|---|---|---|---|
| Continuación alcista | Cierre sostenido por encima de $200 con seguimiento | La recuperación podría extenderse hacia el área $210-$220 | El rompimiento podría fallar porque el precio ya está cerca de la banda superior de Bollinger |
| Consolidación controlada | El precio se mantiene aproximadamente en $188-$192 | Digestión saludable del rally reciente | El impulso puede enfriarse mientras la EMA de 10 días se pone al día |
| Retroceso de corto plazo | Cierre por debajo de $188 y luego pérdida de la EMA de $183 | El rebote está perdiendo fuerza | ATR cerca de $10 significa que los quiebres intradía pueden ser ruidosos |
| Deterioro de mediano plazo | Ruptura por debajo de aproximadamente $166-$170 | Riesgo de un reverso de tendencia más amplio | Debilitaría la estructura de la SMA de 50 días en ascenso |
| Riesgo de validación de datos | Confiar en la SMA de 200 días reportada de $99.56 | Podría producir una señal falsa de largo plazo | Verificar datos ajustados de precio y split antes de usar el promedio de 200 días |

Conclusiones clave: La prueba más importante de corto plazo es si ZS puede sostener operaciones por encima de $200 en lugar de simplemente tocar ese nivel. Mantener $188-$192 mantendría intacta la estructura del rebote, mientras que la EMA de $183 y el área $166-$170 son soportes progresivamente más importantes. El alto ATR significa que los traders deberían esperar grandes oscilaciones intradía y dimensionar posiciones en consecuencia.

#### Indicadores Seleccionados y Por Qué Importan

El conjunto seleccionado está diseñado para combinar información de tendencia, impulso, volatilidad y gestión de riesgo sin agregar osciladores redundantes:

- **close_10_ema:** Captura el cambio rápido de tendencia de corto plazo y proporciona una referencia de “trailing” receptiva.
- **close_50_sma:** Confirma si el rebote se ha desarrollado en una mejora de tendencia de mediano plazo.
- **close_200_sma:** Normalmente aporta contexto estratégico de largo plazo, pero el valor actual debe verificarse de forma independiente debido a la anomalía de datos.
- **macd:** Mide si el impulso alcista se está acelerando o desvaneciendo.
- **rsi:** Evalúa la fortaleza del impulso y ayuda a distinguir fortaleza constructiva de una condición de sobrecompra extrema.
- **boll_ub:** Identifica la resistencia inmediata basada en volatilidad y el posible límite de rompimiento.
- **boll_lb:** Muestra el envolvente inferior de volatilidad y ayuda a enmarcar el riesgo a la baja.
- **atr:** Cuantifica el movimiento diario esperado para la colocación de stops y el dimensionamiento de posiciones.

En general, ZS tiene una **configuración técnica constructiva de corto y mediano plazo**, pero el rally está extendido en relación con sus promedios de corto plazo y se está acercando a la banda superior de Bollinger. El enfoque preferible es **vigilar una ruptura confirmada por encima de $200 o un retroceso controlado que se mantenga entre $188-$192**, en lugar de perseguir la acción después de un avance brusco. La señal de largo plazo debe permanecer sin resolverse hasta que la información de la SMA de 200 días se corrija o se verifique.

#### Visuales del Mercado

Este gráfico comparativo de *Market Metrics and Valuation* apila cifras actuales frente a puntos de referencia históricos para **ZS**, lo que facilita ver dónde opera la compañía en relación con sus propios promedios.

![Market Metrics and Valuation](https://research.deepvalues.ai/company/zs/img/2026-09-18/zs_2026-09-18_comparison_market_metrics_and_valuation_en.webp)

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### Análisis del Mercado de Opciones

> *Leer el flujo de opciones - ratios put/call, sesgo de IV y actividad inusual - para medir la posición institucional y el riesgo impulsado por eventos.*

#### Reporte del Mercado de Opciones de ZS

**Al 18 de septiembre de 2026.** Los datos disponibles cubren las expiraciones del 18 de septiembre, 25 de septiembre y 2 de octubre. No se proporcionaron datos a nivel de strike ni el precio actual subyacente de la acción, así que la clasificación ITM/ATM/OTM de contratos individuales y el análisis preciso de gamma-wall están limitados.

#### 1. Análisis del Ratio Put/Call

| Expiración | Call OI | Put OI | Put/Call OI | Call Volume | Put Volume | Put/Call Volume |
|---|---:|---:|---:|---:|---:|---:|
| 18 de sep., 2026 | 41,419 | 23,659 | 0.57 | 4,441 | 1,912 | 0.43 |
| 25 de sep., 2026 | 6,278 | 6,295 | 1.00 | 772 | 704 | 0.91 |
| 2 de oct., 2026 | 3,493 | 2,634 | 0.75 | 556 | 326 | 0.59 |
| **Total de corto plazo** | **51,190** | **32,588** | **0.64** | **5,769** | **2,942** | **0.51** |

**Conclusiones clave:** ZS tiene una relación put/call de interés abierto a corto plazo de 0.64, por debajo del umbral neutral aproximado de 0.70. La relación de volumen de 0.51 es aún más dominante hacia calls, lo que indica actividad más fuerte del lado de calls que del lado de puts. Esto es direccionalmente alcista, aunque parte del interés abierto en calls puede representar escritura de covered-call en lugar de especulación alcista directa.

La expiración del 25 de septiembre está relativamente equilibrada, con una relación put/call OI de 1.00. La inclinación alcista, por lo tanto, se concentra principalmente en la expiración del 18 de septiembre y, en menor medida, en la del 2 de octubre.
#### 2. Evaluación de la Volatilidad Implícita

| Vencimiento | IV ATM de call | IV ATM de put | Diferencia de IV call-put | Evaluación |
|---|---:|---:|---:|---|
| 18 de sep. de 2026 | 52.5% | 40.5% | +12.0 puntos porcentuales | Fuerte prima de IV del lado de calls |
| 25 de sep. de 2026 | 52.7% | 48.2% | +4.5 puntos | Sesgo leve hacia calls |
| 2 de oct. de 2026 | 55.7% | 51.3% | +4.4 puntos | Sesgo leve hacia calls; IV ATM más alta |
| **Rango de corto plazo** | **52.5%-55.7%** | **40.5%-51.3%** | **IV de calls generalmente más alta** | **Sesgo de demanda alcista** |

**Puntos clave:** La volatilidad implícita de corto plazo está lo suficientemente elevada como para señalar un movimiento esperado significativo, con la IV ATM generalmente en el rango bajo a medio de 50%. Los calls tienen una IV ATM más alta que los puts en cada uno de los vencimientos listados, especialmente para el vencimiento del 18 de septiembre, lo que apunta a demanda alcista en lugar de protección bajista convencional. No se proporcionó un catalizador específico, por lo que no puede confirmarse si esta IV refleja utilidades, noticias de la empresa o riesgo más amplio del mercado.

Los datos reportan IV ATM en lugar de un sesgo explícito fuera del dinero. Por lo tanto, la prima de calls es evidencia de un sesgo de volatilidad del lado de calls, pero no una medición precisa del sesgo entre calls y puts OTM.

#### 3. Actividad Inusual de Opciones

| Hallazgo | Resultado | Interpretación |
|---|---|---|
| Contratos con volumen mayor a 5x el interés abierto | Ninguno identificado | Sin operaciones direccionales nuevas y desproporcionadas confirmadas |
| Mayor volumen de calls de corto plazo | 4,441 contratos, vencimiento del 18 de sep. | Participación activa del lado de calls, pero no clasificada como inusual bajo el umbral de la herramienta |
| Mayor volumen de puts de corto plazo | 1,912 contratos, vencimiento del 18 de sep. | La actividad de puts es materialmente menor que la actividad de calls |

**Puntos clave:** Ningún contrato individual cumplió el umbral de volumen respecto al interés abierto para actividad inusual. Como resultado, no hay evidencia clara de una nueva barrida institucional de calls, cobertura con puts o apuesta especulativa concentrada. La lectura alcista proviene del predominio agregado de calls más que de una operación de un solo contrato con convicción demostrablemente alta.

Debido a que no estaba disponible la información por strike, los contratos no pueden clasificarse como ITM, ATM u OTM, y el posicionamiento de dinero inteligente no puede separarse de forma confiable de la actividad minorista o de las estrategias de covered-call.

#### 4. Concentración del Interés Abierto y Niveles de Gamma

| Vencimiento | OI de call | OI de put | OI total | Característica destacada |
|---|---:|---:|---:|---|
| 18 de sep. de 2026 | 41,419 | 23,659 | 65,078 | Concentración dominante de corto plazo |
| 25 de sep. de 2026 | 6,278 | 6,295 | 12,573 | Posicionamiento equilibrado |
| 2 de oct. de 2026 | 3,493 | 2,634 | 6,127 | Libro más pequeño, inclinado hacia calls |
| **Total** | **51,190** | **32,588** | **83,778** | **OI concentrado en 18 de sep.** |

**Puntos clave:** El interés abierto está fuertemente concentrado en el vencimiento del 18 de septiembre, lo que puede crear efectos significativos relacionados con el vencimiento, como pinning o cobertura de dealers. Sin embargo, no se proporcionó OI por strike, por lo que no pueden identificarse niveles gravitacionales específicos, strikes de máximo dolor ni muros de gamma. La concentración agregada de calls podría amortiguar el movimiento cerca de los strikes más negociados, pero también podría amplificar un movimiento si los dealers están cortos de calls y deben cubrirse ante una subida.

#### 5. Señal General del Sentimiento en Opciones

**Señal general: ALCISTA, con confianza moderada.**

Los impulsores principales son:

- Put/call OI de corto plazo de **0.64**, por debajo de la línea base neutral de aproximadamente 0.70.
- Volumen put/call de corto plazo de **0.51**, mostrando una actividad de calls sustancialmente más pesada.
- IV ATM de calls por encima de la IV ATM de puts en los tres vencimientos, lo que indica una prima de volatilidad del lado de calls.
- Fuerte concentración de interés abierto en calls en el vencimiento del 18 de septiembre.

Las principales salvedades son que ningún contrato calificó como actividad inusual, los strikes individuales no estaban disponibles y el OI de calls puede reflejar en parte emisión de covered-calls. El libro del 25 de septiembre también está casi equilibrado, por lo que el posicionamiento alcista no es uniformemente fuerte en toda la curva. Por lo tanto, la confianza debe reducirse de alta a moderada.

#### Resumen

| Categoría | Evaluación |
|---|---|
| Relación Put/Call | Alcista: relación OI de 0.64 y relación de volumen de 0.51, ambas por debajo de neutral |
| Nivel de IV | Elevado: aproximadamente 52%-56% para calls de corto plazo; los puts van de 40.5%-51.3% |
| Dirección del Sesgo | Sesgo del lado de calls basado en una IV ATM de calls más alta; sesgo OTM explícito no disponible |
| Actividad Inusual | Ninguna detectada; ningún contrato superó 5x volumen respecto a OI |
| Señal General | **ALCISTA**, confianza moderada; el predominio de calls es el principal impulsor |

**Puntos clave:** El posicionamiento en opciones de ZS se inclina alcista, impulsado por interés abierto y volumen cargados hacia calls, además de una prima persistente de IV en calls. La ausencia de actividad inusual en contratos individuales y la falta de datos por strike limitan la convicción. Esta es una señal de posicionamiento direccional, no una evaluación de valoración, y debe contrastarse con la acción del precio y cualquier próximo catalizador de la empresa.

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## Comentario del Equipo de Research

> *El gerente de Research sintetiza el debate Alcista vs Bajista en un comentario sin acciones recomendadas. Esta es una visión previa al riesgo, no la postura final.*

Conclusión central: Zscaler parece un negocio potencialmente excelente, pero la evidencia aún no establece que $196 sea una entrada atractiva para inversión en valor. Su crecimiento de ingresos de 25.4%, margen bruto de 76.8%, modelo recurrente de suscripción y posición en seguridad zero-trust entregada desde la nube respaldan una tesis creíble de compuesto de largo plazo. Sin embargo, las ganancias del propietario (owner earnings) normalizadas después de compensación basada en acciones siguen sin verificarse, el ROIC no está disponible y los retornos actuales al accionista todavía son negativos. Debido a que la valoración cambia dramáticamente con el flujo de caja inicial asumido, mantendría a Zscaler en la lista de seguimiento en lugar de defender su compra o evitarla por completo.

El argumento alcista más fuerte es que Zscaler está reemplazando una arquitectura de seguridad envejecida en lugar de vender un producto puntual discrecional. Su plataforma está integrada en políticas de acceso, flujos de trabajo, aplicaciones y sistemas de cumplimiento, creando costos de cambio operativos significativos. La migración a la nube, el trabajo distribuido, la adopción de AI y ataques cada vez más sofisticados deberían expandir el mercado direccionable durante muchos años. Con ingresos creciendo por encima de 25% y márgenes brutos cerca de 77%, la empresa tiene una ruta plausible hacia un apalancamiento operativo sustancial. Un ROE negativo no invalida por sí mismo una franquicia de software ligera en activos cuya tecnología desarrollada internamente y relaciones con clientes están pobremente representadas en el balance general.

El enfoque del DCF inverso del caso alcista también es direccionalmente apropiado: la pregunta no es si Zscaler tiene un múltiplo histórico bajo, sino si puede superar el crecimiento de flujo de caja implícito en el precio actual. Si las ganancias del propietario (owner earnings) genuinas ya rondan los $1 mil millones, un crecimiento anual de aproximadamente 10% podría respaldar el valor de mercado actual bajo los supuestos del debate. Dado el crecimiento actual de ingresos, ese umbral podría superarse si los márgenes se expanden y la dilución se controla.

El argumento bajista más fuerte es que la conclusión favorable de valoración depende de una cifra inicial de flujo de caja que no ha sido demostrada. En aproximadamente $32 mil millones, las acciones parecen cerca del valor razonable si las ganancias del propietario (owner earnings) son de $1 mil millones, pero mucho más exigentes si son de $600 millones a $800 millones después de considerar la compensación basada en acciones. En un punto de partida de $800 millones, la empresa puede necesitar aproximadamente 13%-14% de crecimiento anual en ganancias del propietario (owner earnings) durante una década simplemente para respaldar el precio actual. En $600 millones, el umbral sube hacia 17%. El crecimiento de ingresos de 25.4% no puede compararse directamente con el crecimiento de ganancias del propietario (owner earnings) por acción porque entre ambos se interponen gastos de ventas, infraestructura, impuestos, compensación en acciones y dilución.

Esa sensibilidad importa más que el aparente y modesto potencial bajista respecto del valor razonable estimado por el caso alcista. Un descuento reclamado de 10% no es un margen de seguridad significativo cuando un cambio razonable en el flujo de caja normalizado puede reducir el valor estimado en 20%-40%. Zscaler puede eventualmente merecer el descuento más pequeño requerido para un compuesto de foso económico (moat) amplio, pero su economía para el accionista aún no es lo suficientemente predecible como para otorgarle ese estatus sin matices.

La preocupación competitiva también es real. Zscaler tiene costos de cambio, escala, confianza y credibilidad arquitectónica, pero su ventaja en telemetría no es un efecto de red inexpugnable. Microsoft, Palo Alto Networks, CrowdStrike, Cisco y otros poseen grandes bases instaladas, relaciones empresariales profundas y puntos de control de seguridad adyacentes. Zscaler puede beneficiarse de la consolidación de plataforma, pero los proveedores más amplios también pueden usar paquetes para limitar la adopción de nuevos módulos, presionar precios o desacelerar la expansión de clientes sin obligarlos a retirar implementaciones existentes. El foso económico (moat) parece significativo, pero aún no lo suficientemente probado como para hacer secundaria la valoración.

La administración merece crédito por construir una plataforma nativa de nube antes de la transición a zero-trust. El liderazgo del fundador y la inversión orgánica continua pueden ser fortalezas. Aun así, la asignación de capital debe medirse en última instancia a través de ganancias del propietario (owner earnings) por acción diluida, mejora en la eficiencia comercial, adquisiciones disciplinadas y menor dependencia de la compensación en acciones. El liderazgo del fundador no sustituye esos resultados.

Desde una perspectiva contraria, el mercado no está ni obviamente temeroso ni obviamente irracional. Zscaler ya es reconocida como una empresa de ciberseguridad estratégicamente importante, por lo que esta no es una franquicia desatendida vendiéndose a un precio de estrés. Al mismo tiempo, los bajistas pueden subestimar qué tan rápido los márgenes brutos altos pueden traducirse en ganancias de caja una vez que llega el apalancamiento operativo. Por lo tanto, la desvalorización actual, si existe, es modesta y dependiente de la ejecución más que obvia.

También estoy separando la visión de inversión de la visión táctica, reflejando las lecciones de llamadas previas sobre Zscaler y Xero. El posicionamiento de opciones de corto plazo es alcista: el interés abierto y el volumen put/call están por debajo de neutral, mientras que los calls tienen una prima de volatilidad implícita. Eso puede respaldar más impulso, pero también puede indicar un optimismo cada vez más concurrido. Sin niveles verificados de medias móviles —y con la anomalía de datos de 200 días— esto no es suficiente para hacer una llamada técnica con convicción. Tácticamente, evitaría perseguir un movimiento extendido y, en cambio, buscaría un retroceso constructivo o una confirmación de mantenimiento por encima de niveles de tendencia verificados de forma independiente. Eso no cambia el juicio de valoración de largo plazo.

Durante los próximos uno a cuatro trimestres, monitorearía cinco cosas. Primero, el crecimiento de ingresos debería mantenerse alrededor de 20% o mejor sin deterioro material en el margen bruto. Segundo, el apalancamiento operativo debería hacerse visible mediante una rentabilidad operativa GAAP sostenida y mejora en los márgenes incrementales. Tercero, el flujo de caja libre (FCF) reportado debe reconciliarse con la compensación basada en acciones, el crecimiento de acciones diluidas y las recompras usadas meramente para compensar emisiones; el flujo de caja libre (FCF) por acción diluida importa más que el total principal. Cuarto, la expansión de clientes, el crecimiento de grandes clientes, las obligaciones de desempeño restantes y la adopción de módulos adicionales deberían mostrar que la consolidación de plataforma está ayudando a Zscaler en lugar de favorecer a competidores más amplios. Quinto, el balance general, la posición de caja neta y una base defendible de ganancias del propietario (owner earnings) normalizadas deben verificarse antes de confiar en el DCF (flujo de caja descontado).

Mejoraría la calificación de las acciones si las ganancias del propietario (owner earnings) normalizadas se acercan a $1 mil millones después de un ajuste creíble por dilución, la generación de caja por acción crece a una tasa de baja a media decena, la dilución disminuye y el desempeño competitivo sigue siendo fuerte. También me volvería más constructivo después de una caída del precio que cree al menos un descuento de 10%-15% frente a una valoración conservadoramente verificada. Rebajaría hacia AVOID si el crecimiento cae a la zona baja de decenas sin expansión significativa de márgenes, los márgenes brutos se deterioran estructuralmente, la dilución permanece persistentemente alta o el empaquetamiento comienza a afectar retención, precios y expansión de módulos.

Zscaler es demasiado fuerte estratégicamente como para descartarla, pero demasiado dependiente de supuestos a $196 como para calificar hoy como una compra al estilo Buffett. La respuesta apropiada es paciencia, no un rechazo categórico: exigir pruebas de que los altos márgenes brutos se están convirtiendo en ganancias del propietario (owner earnings) duraderas y ajustadas por dilución antes de pagar por la maduración anticipada.

WATCH

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## Comentario del Equipo de Inversión en Valor

> *El inversionista traduce la visión de research en una tesis de inversión antes de la revisión de riesgo. Esta todavía no es la postura final.*

### Zscaler: Excelente Posición Estratégica, pero la Economía del Propietario Debe Ponerse al Día

Zscaler parece ser un negocio genuinamente atractivo en lugar de simplemente una acción de ciberseguridad de moda. Su arquitectura zero-trust nativa de nube aborda una necesidad duradera: las empresas están reemplazando la seguridad basada en perímetro diseñada para redes centralizadas por controles construidos para aplicaciones en la nube, usuarios distribuidos y cargas de trabajo. Las amenazas cibernéticas, la migración a la nube y las superficies de ataque impulsadas por AI deberían respaldar la demanda mucho más allá del próximo ciclo económico.

La pregunta central de inversión, sin embargo, no es si Zscaler va a crecer. Es si los accionistas de hoy recibirán suficientes **ganancias de caja por acción ajustadas por dilución** para justificar aproximadamente $196 por acción.
### Calidad del negocio y foso económico

Varias características respaldan un posible compounder a largo plazo:

- El crecimiento de ingresos de aproximadamente 25% sigue siendo sólido.
- Un margen bruto de 76.8% indica una economía de software favorable.
- Los ingresos por suscripción deberían aportar visibilidad significativa y valor de renovación.
- Las políticas de seguridad, el acceso a aplicaciones, los procesos de cumplimiento y la arquitectura de red crean costos de cambio operativos.
- Zscaler puede vender módulos adicionales a través de una plataforma establecida y una base de clientes.

El ROE y el ROA negativos no deberían descalificar automáticamente este negocio. El patrimonio contable es un denominador imperfecto para una plataforma de software interna, con pocos activos. La conclusión AVOID del analista de fundamentales, por lo tanto, parece estar demasiado influida por razones convencionales de rentabilidad.

No obstante, el foso económico no debe exagerarse. Zscaler tiene costos de cambio, credibilidad técnica y escala, pero compite contra Microsoft, Palo Alto Networks, CrowdStrike, Cisco y otros proveedores bien capitalizados. Estas empresas pueden agrupar productos, aprovechar relaciones existentes en la empresa y aceptar una economía menor en una categoría de seguridad para fortalecer una plataforma más amplia. La arquitectura de Zscaler puede ser superior en casos de uso importantes, pero la superioridad no garantiza un poder ilimitado de fijación de precios.

Describiría el foso económico como **significativo y potencialmente en expansión**, más que indiscutiblemente amplio.

### La valoración depende de la base correcta de flujo de caja

Con un valor patrimonial estimado de aproximadamente $32 mil millones, la valoración se ve muy diferente según las ganancias del propietario normalizadas:

| Ganancias del propietario normalizadas | Rendimiento inicial de las ganancias del propietario | Implicación aproximada |
|---|---:|---|
| $1.0 mil millones | 3.1% | Potencialmente razonable para un compounder durable de alto crecimiento |
| $800 millones | 2.5% | Requiere un crecimiento sostenido de bajas a medias de dos dígitos por acción |
| $600 millones | 1.9% | Exige una ejecución excepcional durante muchos años |

Por eso, el flujo de caja libre reportado por sí solo es insuficiente. La compensación basada en acciones es económicamente relevante aunque se agregue de vuelta en el estado de flujo de caja. La recompra de acciones únicamente para compensar la emisión de empleados es un gasto de compensación pagado a través de la cuenta de capital en lugar de un retorno accretivo de capital.

El cálculo relevante es aproximadamente:

> Flujo de caja operativo menos gastos de capital, menos el costo económico de la compensación con acciones, medido en una base diluida por acción.

Si las ganancias del propietario normalizadas ya están cerca de $1 mil millones y la dilución está disminuyendo, las expectativas del mercado pueden ser razonables. Si las ganancias del propietario sostenibles están más cerca de $600 millones-$800 millones, el precio actual incorpora una década de crecimiento y expansión de márgenes mucho más exigente.

Un descuento estimado de 10% sobre una valoración optimista no es un margen de seguridad confiable cuando cambiar la suposición inicial del flujo de caja puede reducir el valor intrínseco en 20%-40%. Zscaler podría eventualmente merecer el margen de seguridad del 10%-15% adecuado para un maravilloso negocio, pero la evidencia actual aún no establece de manera suficientemente predecible la economía para los accionistas.

### Administración y asignación de capital

El liderazgo del fundador y el compromiso temprano de Zscaler con la seguridad nativa de la nube son fortalezas significativas. La administración parece estar dispuesta a invertir orgánicamente en una gran oportunidad en lugar de optimizar prematuramente las ganancias contables de corto plazo.

Pero la asignación de capital ahora debería evaluarse por la maduración del modelo económico:

- Rentabilidad operativa conforme a GAAP y márgenes incrementales;
- flujo de caja libre por acción diluida;
- compensación basada en acciones en declive como porcentaje de los ingresos;
- recompras que reducen, en lugar de solo estabilizar, el número de acciones;
- mejora en la eficiencia de ventas;
- actividad disciplinada de adquisiciones; y
- expansión sostenida de clientes sin concesiones excesivas.

El crecimiento de ingresos es valioso solo en la medida en que finalmente produzca más ganancias del propietario por acción.

### Interpretación contraria selectiva

El caso alcista contrario es que las estadísticas tradicionales de rentabilidad subestiman la capacidad de generar ganancias de Zscaler. Altas ventas e inversión en productos pueden deprimir los retornos contables actuales mientras fortalecen una plataforma que eventualmente puede respaldar márgenes sustancialmente más altos. Si el crecimiento de ingresos permanece por encima del 20% mientras el crecimiento de gastos se modera, el apalancamiento operativo podría emerger más rápido de lo que sugieren las métricas retrospectivas.

El caso bajista contrario es más sutil: el mercado ya entiende esta narrativa. Zscaler no es una franquicia de seguridad ignorada con precio para el deterioro. Los inversores, en general, reconocen zero trust, ingresos recurrentes, altos márgenes brutos y la posibilidad de expansión de márgenes. Por lo tanto, la acción parece tener precio para la maduración exitosa, en lugar de ofrecer una ganga creada por un temor indiscriminado.

La posición actual de opciones refuerza esa conclusión. Las bajas relaciones put/call y la prima de volatilidad del lado de las calls indican posicionamiento alcista más que pánico. Eso puede respaldar el impulso de corto plazo, pero también significa que hay menos valor contrario simplemente al sumarse a la multitud optimista. La actividad de opciones revela posicionamiento, no valor intrínseco, y el optimismo muy concurrido puede amplificar el deterioro si las ganancias o la guía solo cumplen, en lugar de superar, las expectativas.

El mercado puede estar subestimando el apalancamiento operativo futuro, pero al mismo tiempo puede estar subestimando la dilución, el empaquetamiento competitivo y la dificultad de convertir altos márgenes brutos en altas ganancias del propietario por acción.

### ¿Qué justificaría comprar?

Me volvería un advocate si la evidencia mostrara:

1. Ganancias del propietario normalizadas acercándose a $1 mil millones después de un ajuste creíble por compensación con acciones;
2. Crecimiento de bajas a medias de dos dígitos o mejor en las ganancias del propietario **por acción diluida**;
3. Que el crecimiento de ingresos permanezca cerca o por encima de 20% sin deterioro estructural del margen bruto;
4. Rentabilidad operativa conforme a GAAP sostenida y márgenes incrementales en mejora;
5. Dilución en declive y recompras genuinamente accretivas;
6. Expansión continua de grandes clientes y de múltiples módulos a pesar de la competencia de la plataforma; y
7. Un precio de la acción al menos 10%-15% por debajo de un valor intrínseco soportado de manera conservadora.

Por el contrario, las acciones se moverían hacia AVOID si el crecimiento cayera a bajas de dos dígitos sin expansión de margen correspondiente, si la dilución permaneciera elevada, o si el empaquetamiento debilitara la retención, el pricing y la adopción de módulos. En esta valoración, la desaceleración del crecimiento sin mejorar la economía del propietario sería particularmente dañina.

### Conclusión de inversión

Zscaler es lo suficientemente fuerte estratégicamente como para que una calificación de AVOID directa sería demasiado severa. El ROE negativo no captura toda la economía de una plataforma de seguridad con pocos activos, y la empresa tiene una ruta creíble para convertirse en un compounder durable. Pero la valoración actual requiere confianza en una base de flujo de caja normalizada que aún no se ha establecido adecuadamente.

El curso prudente es seguir la empresa de cerca en lugar de perseguir el sentimiento alcista. Los propietarios de largo plazo existentes pueden razonablemente mantener mientras monitorean la generación de caja ajustada por dilución. Los nuevos inversores deberían esperar ya sea pruebas más sólidas de la economía del propietario por acción o una corrección que proporcione un margen de seguridad genuinamente ajustado por calidad.

ANALYST STANCE: **WATCH** - Zscaler puede ser un negocio maravilloso, pero a aproximadamente $196 la valoración sigue dependiendo demasiado de supuestos optimistas de ganancias del propietario. La oportunidad se vuelve convincente si se verifica el apalancamiento operativo y la generación de caja ajustada por dilución, o si la volatilidad del mercado crea un descuento conservador de 10%-15% sobre un valor intrínseco defendible.

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## Deep Values Commentary

> *El Equipo de Gestión de Riesgos debate y el Risk Judge proporciona el veredicto final sin acción. Esta sección determina la postura final ADVOCATE / WATCH / AVOID.*

#### Tablero de puntuación de la postura final

Este tablero convierte la visión final de la investigación en un marco de decisión ponderado. No reemplaza el juicio narrativo, pero hace que los principales impulsores del veredicto sean más fáciles de escanear.

| Criterio | Puntuación | Peso | Comentario |
| --- | ---: | ---: | --- |
| Calidad del negocio | 2.50 | 30% | Los altos retornos, la rentabilidad y la salud Piotroski respaldan la durabilidad. |
| Respaldo de la valoración | 2.00 | 30% | Combina el precio actual con anclas de valor intrínseco disponibles y razones de valoración. |
| Fortaleza financiera | 4.00 | 20% | La resiliencia del balance refleja el apalancamiento y la liquidez dentro de rangos seguros. |
| Durabilidad del crecimiento | 3.00 | 20% | El crecimiento reciente de ingresos, utilidades y flujo de caja libre indica qué tan durable es la expansión. |
| TOTAL / POSTURA FINAL | 2.75 | 100% | WATCH |

#### Puntos clave

La puntuación ponderada llega a **2.75 / 5.0**, mientras que la postura final sigue siendo **WATCH**. Esto es útil como ayuda rápida de calibración más que como una señal mecánica.

#### Resumen de riesgo

Las puntuaciones más altas indican mayor presión de riesgo. El umbral de vigilancia es una barrera simple: por encima de él, la posición necesita monitoreo más estricto o un margen de seguridad más amplio.

| Dimensión | Puntuación actual | Umbral de vigilancia | Comentario |
| --- | ---: | ---: | --- |
| Calidad del negocio | 3.50 | 3.00 | Los altos retornos, la rentabilidad y la salud Piotroski respaldan la durabilidad. |
| Respaldo de la valoración | 4.00 | 3.00 | Combina el precio actual con anclas de valor intrínseco disponibles y razones de valoración. |
| Fortaleza financiera | 2.00 | 3.00 | La resiliencia del balance refleja el apalancamiento y la liquidez dentro de rangos seguros. |
| Durabilidad del crecimiento | 3.00 | 3.00 | El crecimiento reciente de ingresos, utilidades y flujo de caja libre indica qué tan durable es la expansión. |

#### Puntos clave

Esta visión ayuda a los lectores a separar *en dónde* está el riesgo: valoración, calidad del negocio, balance o durabilidad del crecimiento. Es especialmente útil cuando la postura final está cerca de la línea entre WATCH y AVOID.